В прошедшем месяце вышел очередной ряд макроэкономических данных, характеризующих текущее положение дел в экономике страны. Прежде всего, необходимо отметить, что по предварительной информации Минэкономразвития, в ноябре произошло снижение экономической активности. ВВП с исключением сезонности сократился к октябрю на 0,3%. К ноябрю прошлого года снижение показателя составило 4%. За 11 месяцев сокращение ВВП составило 3,8%. Проанализируем выходившую в прошедшем месяце экономическую статистику и попытаемся понять причины такой динамики.

В середине декабря Росстат опубликовал данные о промышленном производстве по итогам 11 месяцев 2015 года. Так, по данным ведомства, в ноябре его снижение замедлилось до 3,5% (здесь и далее: г/г) по сравнению с сокращением на 3,6% месяцем ранее. За 11 месяцев 2015 года спад в промышленности остался на уровне -3,3%. Несмотря на затухающие темпы снижения промпроизводства, с исключением сезонности в ноябре оно продолжило замедляться (-0,6%).

см график http://bf.arsagera.ru/makropokazateli/makroekon...

В ноябре сегмент «Добыча полезных ископаемых» замедлился на 0,1% после роста на 1,4% в октябре (по итогам 11 месяцев – слабый рост на 0,3%); сегмент «Обрабатывающие производства» - сократился на 5,3% (за 11 месяцев – падение на те же 5,3%); сегмент «Производство и распределение электроэнергии, газа и воды» - снизился на 3,5% (по итогам 11 месяцев – сократился на 1,2%).

см график http://bf.arsagera.ru/makropokazateli/makroekon...

Из отдельных позиций в добывающем секторе отметим улучшение ситуации с добычей природного газа: за 11 месяцев 2015 года к соответствующему периоду 2014 года ее сокращение составило 2,9% по сравнению с замедлением добычи на 3,9% по итогам 10 месяцев 2015 г. Производство удобрений по итогам 11 месяцев перешло к росту (+0,2%) после снижения на 1,1% в январе-октябре. В сегменте стройматериалов произошло углубление падения: сюда можно отнести производство кирпича (-7,4%), цемента (-9,4%), железобетонных конструкций и деталей (-18,1%). В химической промышленности ситуация остается положительной: в ноябре зафиксирован рост производства аммиака (+16,7%), минеральных и химических удобрений (+12,2%), а также синтетических волокон (+24,7%). Сектору оказывает поддержку слабый рубль, стимулирующий рост производства экспортируемой продукции. Интересной особенностью в машиностроении является резкий рост производства генераторов с дизельным двигателем в ноябре (+42,6% к ноябрю 2014 г.). Вероятно, это следствие недавних перебоев энергообеспечения Крыма. Выпуск легковых автомобилей в ноябре снизился на 22,2%, грузовых автомобилей – вырос на 6,3%. Производство легковых автомобилей за 11 месяцев показывает спад на 23,6%, грузовых автомобилей – спад на 16,2%.

Таким образом, падение промпроизводства незначительно замедляется шестой месяц подряд, однако говорить об устойчивом темпе восстановления промышленности все еще рано. Как видно, основной фактор улучшившейся динамики промпроизводства в ноябре – восстановление в обрабатывающем секторе.

Кроме того, в конце декабря Росстат опубликовал данные о сальдированном финансовом результате деятельности крупных и средних российских компаний (без учета финансового сектора), которая за 10 месяцев прошедшего года составила 7 565,6 млрд руб., увеличившись на 44,1% после роста на 29,7% по итогам 9 месяцев 2015 года. В октябре 2015 г. сальдированный финансовый результат превысил значение октября 2014 г. более чем в 4 раза (1 115,4 млрд руб. против 277,4 млрд руб.). При этом доля убыточных организаций снизилась на 0,1 п.п. до 30%.

см график http://bf.arsagera.ru/makropokazateli/makroekon...

В сегменте «сельское, лесное хозяйство и охота» прибыль за 10 месяцев выросла на 45,8%. Наиболее существенный рост прибыли показал сегмент «обрабатывающие производства». Прибыль выросла на 73,2%, составив в абсолютном выражении 2 047 млрд руб. В сегменте «производство и распределение электроэнергии, газа и воды» прибыль увеличилась на 17,3%. Стоит отметить, что в строительстве, после сокращения прибыли на 10,3% по итогам 9 месяцев, в январе-октябре в сегменте зафиксирован рост прибыли на 4,7%. В «оптовой, розничной торговле и ремонте» рост прибыли по итогам 10 месяцев составил 62,9%. В «транспорте и связи» сальдированная прибыль выросла на 53%. Как отмечает МЭР, увеличение финансовых результатов деятельности обеспечила происходящая адаптация производителей к изменившимся условиям, рост цен, а также увеличение объемов производства в сельском хозяйстве.

В банковском секторе сальдированная прибыль в ноябре 2015 г. увеличилась до 71,5 млрд руб. после 66,4 млрд руб. в октябре. По итогам 11 месяцев сальдированная прибыль кредитных организаций составляет 265 млрд руб. по сравнению с 781 млрд руб. за аналогичный период 2014 года (-66,1%). При этом львиную долю показателя занимает чистая прибыль Сбербанка - 178,3 млрд руб.

см график http://bf.arsagera.ru/makropokazateli/makroekon...

В ноябре объем кредитов экономике вырос на 1,6% до 43 трлн руб. Качество кредитного портфеля физических лиц, на фоне стабилизации реальных располагаемых доходов населения, в ноябре не изменилось. В результате удельный вес просроченной задолженности по розничным кредитам остался на уровне октября (8,1%), по корпоративным кредитам – увеличился на 0,3 п.п. до 6,2%. Мы ожидаем, что по итогам года кредитные организации получат сальдированную прибыль, значительную часть которой сформирует Сбербанк. Также мы считаем, что темпы роста корпоративного и розничного кредитования будут увеличиваться на фоне замедления инфляции и снижения уровня процентных ставок.

На протяжении всего декабря недельный рост потребительских цен составлял 0,2%, а за весь месяц инфляция сложилась на уровне 0,8%, в то время как в декабре 2014 г. цены выросли на 2,6%. По итогам 2015 года инфляция составила 12,9%, в то время как в начале прошлого года мы ожидали, что потребительские цены вырастут на 11,7%. Отклонению фактической инфляции от нашего прогноза способствовал ряд факторов, прежде всего, связанных с импортной составляющей инфляции.

см график http://bf.arsagera.ru/makropokazateli/makroekon...

В I квартале 2016 года годовая инфляция продолжит сокращаться во многом из-за эффекта высокой базы I квартала 2015 года. Однако отсутствие замедления недельных темпов роста цен на фоне повышенных инфляционных рисков, вероятно, не позволят Банку России принять решение о снижении ключевой процентной ставки на ближайшем заседании 29 января 2016 г. В дальнейшем, значительное влияние на рост потребительских цен продолжит оказывать динамика курса рубля.

см график http://bf.arsagera.ru/makropokazateli/makroekon...

Под воздействием снизившейся среднемесячной стоимости традиционных товаров российского экспорта, среднее значение курса рубля в декабре 2015 г. снизилось по отношению к ноябрю (69,7 руб. за доллар США в декабре против 65 руб. в ноябре). На данный момент в своих прогнозах мы отталкиваемся от среднегодового курса доллара в 65 руб. в 2016 году. В ближайшее время мы планируем пересмотреть цены на сырье, а также макропоказатели в целях уточнения наших прогнозов.

Любопытно, что результаты внешнеэкономической деятельности, наоборот, могут рассматриваться в качестве поддержки курса рубля. По данным Банка России, товарный экспорт по итогам десяти месяцев 2015 года составил 286,4 млрд долл. (-32,2%), товарный импорт – 160,2 млрд долл. (-38,5%). Таким образом, на годовом окне импорт продолжает падать опережающими темпами по сравнению с экспортом. Положительное сальдо торгового баланса составило 126,2 млрд долл.

см график http://bf.arsagera.ru/makropokazateli/makroekon...

Переходя к отдельным товарным группам, отметим, что экспорт топливно-энергетических товаров по итогам 10 месяцев упал на 38,2% вследствие обвала цен на нефть. Экспорт металлов и изделий из них сократился в меньшей степени (-17,2%). Отрицательную динамику также показывает экспорт машин, оборудования и транспортных средств (-4,9%). Экспорт продукции химической промышленности уменьшился на 11,7%. При этом экспорт калийных удобрений вырос на 28,6%. Динамика импорта в разрезе товарных групп с сентября не претерпела существенных изменений: падение ввоза машин, оборудования и транспортных средств за 10 месяцев составило 42,1%, продовольственных товаров и с/х сырья - на 35,7%. Импорт продукции химической промышленности сократился на 28,1%. В целом, сформировавшиеся ранее тенденции экспорта и импорта сохраняются по итогам января-октября 2015 года.

см график http://bf.arsagera.ru/makropokazateli/makroekon...

Что же касается динамики основных агрегатов платежного баланса, то по предварительной оценке ЦБ, опубликованной в первой половине декабря, по итогам 11 месяцев 2015 года положительное сальдо текущего счета платежного баланса выросло до 60,3 млрд долл. (+12,2%). Основная причина этого – сокращение традиционно складывающихся с дефицитом баланса услуг и баланса инвестиционных доходов. Чистый вывоз капитала частным сектором за этот же период, по предварительной оценке, составил 53 млрд долл., сократившись по отношению к аналогичному периоду 2014 года на 57,9%. Причем его основная доля сформировалась в I полугодии за счет операций, связанных с погашением внешних обязательств банками и наращиванием иностранных активов прочими секторами. В то время как во II полугодии отток капитала сложился на минимальном за последние годы уровне на фоне значительного сокращения объема выплат по внешнему долгу и падению чистого спроса на иностранные активы.

Выводы:

• Предварительные оценки МЭР свидетельствуют о переходе ВВП к снижению в ноябре к октябрю на 0,3% после серии неотрицательных темпов на протяжении нескольких месяцев. По итогам 11 месяцев 2015 г. спад ВВП оценивается в 3,8%;
• Продолжается стагнация промышленного производства; наряду с этим по ряду товарных групп в обрабатывающих производствах наблюдается некоторое восстановление выпуска;
• Ускоряется рост сальдированной прибыли российских предприятий. (+44,1% за 10 месяцев 2015 г.) на фоне снизившейся доли убыточных компаний. Основные факторы увеличения прибыли – ослабление рубля, а также рост цен на товары и услуги;
• Банковский сектор продолжает наращивать прибыль (265 млрд долл. по итогам 11 месяцев 2015 г.). Отмечается некоторое ухудшение качества кредитного портфеля корпоративных клиентов. Качество кредитного портфеля физических лиц на фоне стабилизации реальных располагаемых денежных доходов в ноябре не изменилось. Совокупный объем кредитов экономике в ноябре перешел к росту;
• Продолжается опережающее падение импорта над экспортом. Динамика экспорта и импорта в разделе важнейших товарных групп не претерпела значительных изменений. За 11 месяцев 2015 г. наблюдается рост положительного сальдо текущего счета платежного баланса (+12,2%), а также сильное замедление оттока капитала (-57,9%).Эти факторы должны оказывать поддержку курсу рубля;
• В декабре недельные темпы инфляции оставались на уровне 0,2%. Рост цен в декабре составил 0,8% по сравнению с 2,6% в декабре 2014 года. Годовая инфляция замедлилась до 12,9% с 15%, наблюдавшихся в ноябре. Вероятность снижения ключевой процентной ставки ЦБ на заседании 29 января остается низкой на фоне роста инфляционных рисков;

• Падение цен на нефть продолжает оказывать давление на рубль. Среднее значение курса доллара в декабре выросло до 69,7 руб. по сравнению с 65 руб. в ноябре. На конец 2015 года курс доллара составил 72,9 руб., увеличившись на 29,5% по отношению к концу 2014 г.

В последнее время российские компании нечасто радуют нас позитивными новостями в части корпоративного управления. Тем приятнее нам было ознакомиться с существенным фактом, раскрытым сегодня Банком Санкт-Петербург (http://www.e-disclosure.ru/portal/event.aspx?EventId=J6eDliAgMUqYZbF4DShnuw-B-B). Согласно представленным данным Совет директоров банка инициирует процедуру выкупа собственных акций с вторичного рынка по цене 46 рублей в объеме 13,8 млн. акций (3% уставного капитала).

Напомним, что летом текущего года мы направляли в адрес Совета директоров банка открытое письмо, в котором предлагалась возможность рассмотреть выкуп собственных акций с целью повышения основных показателей эффективности деятельности (http://bf.arsagera.ru/finansovyj_sektor/bank_sanktpeterburg/obratnyj_vykup_obrawenie_k_chlenam_soveta_direktorov_pao_bank_sanktpeterburg/). Учитывая текущую ситуацию в банковской сфере, для нас стала неожиданностью та скорость, с которой Совет директоров откликнулся на наше предложение. Более того, объем байбэка в точности совпал с нашими предложениями (3% уставного капитала)! Вот только цена выкупа оказалась ниже нашей (46 рублей против 60 рублей). В итоге акции будут выкупаться менее чем за полбаланса, а рентабельность данной операции для акционеров составит почти 25%. Отличное решение для тех акционеров, кто примет решение остаться в капитале банка! Особенно примечательно это тем, что в нынешнем году для многих банков весьма остро стоит проблема докапитализации. Здесь же мы имеем дело с обратным примером – распределением части заработанных средств среди акционеров самым грамотным в текущей ситуации способом – выкупом собственных акций. Тем самым эмитент словно говорит – даже в кризис наши позиции настолько прочны, что мы не нуждаемся в дополнительной помощи и готовы, прежде всего, учитывать интересы своих акционеров. Надеемся, что банк не забудет «исполнить последнюю ноту в данном произведении» - погасить выкупленные бумаги.

Нас часто упрекают за то, что мы ищем исключительно негативные моменты в российской практике корпоративного управления. Это не так. Мы бы охотно рассказывали о грамотных решениях российских советов директоров. И сегодня с удовольствием делаем это на примере Банка Санкт-Петербург. Ранее мы уже рассказывали об аналогичных шагах, предпринимаемых другим петербургским эмитентом – группой Эталон. Похоже, внедрение принципов МУАК становится еще одной сферой, где наш город может стать примером для других отечественных компаний.

http://bf.arsagera.ru/finansovyj_sektor/bank_sa...

Мечел раскрыл операционные и финансовые результаты за 9 месяцев 2015 года.

см. таблицу http://bf.arsagera.ru/chernaya_metallurgiya_dob...

Горнодобывающий сегмент продемонстрировал снижение продаж по всем видам продукции. Выручка горнодобывающего сегмента сократилась более чем на треть, составив $1.05 млрд. Это произошло на фоне сокращения продаж угольного концентрата до 14.5 млн тонн (-9.1%), железнорудного концентрата - до 2.1 млн тонн (-17.4%), кокса – до 2.2 млн тонн (-3.4%). При этом снижение средней цены на угольный концентрат, по нашим оценкам, составило 24.1%. Компании удалось сократить себестоимость реализации по данному сегменту на 40%, что привело к росту операционный прибыли почти в три раза – до $194 млн. Чистый убыток горнодобывающего сегмента сократился на четверть, составив $632 млн.

Продажи металлопродукции уменьшились до 3.25 млн тонн (-4%), а объем продукции универсального рельсобалочного стана увеличился на 47% - до 125 тыс. тонн. Выручка металлургического сегмента снизилась почти на 35% - до $1.9 млрд. Здесь себестоимость также снизилась на 40%, что привело к росту операционной прибыли вдвое – до $206 млн. Однако из-за финансовых статей чистый убыток вырос на 1.1% - до $364 млн.

Выручка энергетического сегмента сократилась более чем на треть, составив $325 млн, при этом отпуск электроэнергии вырос почти на 20%. Операционная прибыль и чистый убыток существенно не изменились.

Говоря о финансовых результатах компании в целом, необходимо отметить, что выручка снизилась на 35, достигнув $3.3 млрд рублей. В рублевом выражении произошел рост на 8% - до 195 млрд рублей. Операционные расходы сократились более значительно (-41%), что привело к росту операционной прибыли почти в 3 раза – до $376 млн. В рублевом выражении она выросла в 5 раз – до 22 млрд рублей.

За год долг компании сократился более чем на $1.5 млрд, однако процентные расходы выросли на 30% - до $735 млн, что произошло вследствие штрафов за просрочку выплат. Отрицательные курсовые разницы остались на уровне $730 млн – 64% долгового бремени номинировано в валюте. В итоге чистый убыток компании сократился на 17%, составив $1 млрд.

В целом отчетность компании вышла хуже наших ожиданий в части операционных результатов: мы прогнозировали более медленное снижение продаж угольного концентрата и больший объем выпуска продукции универсального рельсобалочного стана. После внесения в модель финансовых результатов, мы скорректировали прогнозные операционные показатели, исходя из ожиданий руководства компании. Менеджмент Мечела ожидает объем добычи угля в 2016 году на уровне 25 млн тонн, производства ЖРК – 3.5 млн тонн, кокса – 2.6 млн тонн. Напомним, что согласно условиям разработки Эльгинского месторождения, Мечел должен обеспечить добычу угля на уровне 9 млн тонн в год к августу 2017 года и 18 млн тонн к декабрю 2021 года. Также после выхода новостей о том, что Мечел не может договориться о цене поставок стометровых рельсов РЖД, мы снизили прогнозные объемы продаж продукции с высокой добавленной стоимостью, перейдя на прогноз их роста органическим способом. Отметим, что по итогам 9 месяцев Мечел отгрузил 125 тыс. тонн такой продукции (в основном, балки), мощность стана – 1.1 млн тонн в год.

По нашим прогнозам, чистые активы Мечела станут положительными только в 2022 году, поэтому для корректного расчета потенциальной доходности мы удлинили оценочный срок выхода компании на биссектрису Арсагеры до 7 лет, что вкупе с понижением прогноза финансовых результатов привело к снижению потенциальной доходности.

см. таблицу http://bf.arsagera.ru/chernaya_metallurgiya_dob...

Несмотря на то, что в данный момент Мечел генерирует EBITDA достаточную для выплаты процентов по заемным средствам, основной проблемой для компании продолжает оставаться высокая долговая нагрузка. В настоящее время ведутся переговоры со Сбербанком о реструктуризации задолженности с тем, чтобы перенести выплату тела долга на более долгий срок. Кроме того, в состав Совета директоров компании могут войти представители кредиторов. Существенно улучшить свое финансовое положение Мечел может продажей доли в Эльгинском комплексе, а также продажей РЖД железнодорожной ветки, ведущей к этому месторождению. Однако мы в своей модели пока не закладываем возможные продажи активов.

Префы Мечела входят в состав наших диверсифицированных портфелей акций.

Русгидро раскрыла консолидированную финансовую отчетность по МСФО за 9 месяцев 2015 года.

См. таблицу здесь.

Выработка электроэнергии станциями компании сократилась на 3,5%, составив 83,6 мрд. кВт/ч, что было обусловлено сниженным притоком воды в основные водохранилища Волжско-Камского каскада, в основные водохранилища Сибири, а также в водохранилища ГЭС Юга и Северного Кавказа. В итоге валовая реализация электроэнергии компанией сократилась, по нашим оценкам, на 5,2% - до 134,6 млрд кВт/ч.

Сегмент генерации снизил реализацию на 10,8% - до 66,8 млрд. кВт/ч. При этом его выручка снизилась на 2,2%, составив 6,5 млрд. рублей, что связано с ростом выручки от продаж мощности на 10,4% до 18,5 млрд. рублей. Также этому способствовал скачок цен во второй ценовой зоне на рынке «на сутки вперед».

Сбытовой сегмент снизил реализацию электроэнергии на 4,1% - до 25,8 млн. кВт/ч. Выручка сбытовой группы возросла на 5,1% из-за роста тарифов, составив 61,1 млрд. рублей.

Выручка сегмента «РАО ЭС Востока» увеличилась на 10,3%, составив 112,3 млрд. рублей – анализу отчетности этой компании посвящен отдельный пост.

В итоге совокупная выручка Русгидро возросла на 5%, составив 245,1 млрд. рублей.

Операционные расходы компании увеличились на 9,3%, составив 226,1 млрд. рублей. Основным драйвером выступили расходы на топливо, выросшие до 37,8 млрд. рублей (+21,1%), что связано с увеличением отпуска электроэнергии, увеличением удельных расходов условного топлива из-за роста отпуска с ряда низкоэффективных станций, а также увеличением цены условного топлива. Существенный рост +9,9% продемонстрировали расходы на заработную плату, достигшие 47,8 млрд. рублей из-за индексации тарифных ставок и окладов. Расходы на покупку электроэнергии и мощности увеличились на 9,1% до 42,7 млрд рублей.

Не обошлось и без уже ставших традиционными различных «бумажных» списаний. Совокупный убыток от обесценения дебиторской задолженности и от экономического обесценения основных средств составил 2,4 млрд рублей. С учетом государственных субсидий, получаемых РАО ЭС Востока, и прочих доходов операционная прибыль компании увеличилась на 1,5%, составив 31,6 млрд рублей.

Финансовые доходы компании увеличились на 63,4%, составив 9,8 млрд. рублей. Одним из факторов столь значительного увеличения стали существенные положительные курсовые разницы. Финансовые расходы возросли на 70,9%, достигнув 10,3 млрд. рублей, что связано с ростом долговой нагрузки, увеличившейся со 177 до 225 млрд рублей с начала года.

С учетом прибыли от совместных предприятий и прибыли, приходящейся на неконтрольную долю, чистая прибыль акционеров Русгидро увеличилась на 26,1%, составив 30,2 млрд. рублей.

По результатам отчетности мы незначительно скорректировали прогноз финансовых показателей текущего года.

См.таблицу здесь.

Насущной проблемой компании является инвестиционная программа. Согласно данным компании, объем капитальных вложений Росгидромет на 2015-2017 гг. составляет около 170 млрд. рублей без НДС. По нашим оценкам, компании для реализации такого объема капвложений придется и дальше наращивать долговую нагрузку, что будет оказывать давление на рост финансовых результатов.

Акции Русгидро торгуется с P/E 2015 порядка 7 и не входят в число наших приоритетов. В секторе энергогенерации мы отдаем предпочтение представителям Газпромэнергохолдинга и бумагам Энел Россия.

Кузбасская топливная компания раскрыла консолидированную финансовую отчетность по МСФО за 9 месяцев 2015 года.

см. таблицу http://bf.arsagera.ru/kuzbasskaya_toplivnaya_ko...

Добыча угля выросла до 7.99 млн тонн (+5.1%), а продажи прибавили почти 10% и составили 7.54 млн тонн. Несмотря на девальвацию рубля средняя цена реализации тонны угля, по нашим оценкам, выросла на 12%, составив 2 285 рублей. Как итог, выручка выросла на 21.7%, составив 17.7 млрд рублей. Затраты компании росли более медленными темпами, прибавив 17% и достигнув 16.6 млрд рублей. Основным драйвером роста выступили затраты на перепродажу угля, увеличившиеся почти в 2 раза – до 1 млрд рублей. Операционная прибыль продемонстрировала рост в 3.4 раза, составив 1.1 млрд рублей.

Чистые финансовые расходы компании сократились почти на треть – до 594 млн рублей - благодаря выросшим финансовым доходам. В итоге чистая прибыль за 9 месяцев составила 134 млн рублей против убытка годом в 469 млн рублей годом ранее.

В целом отчетность компании вышла хуже наших ожиданий в части объемов реализации угля. После снижения прогнозов по выручке и объемам продаж потенциальная доходность акций КТК упала на 10%.

см. таблицу http://bf.arsagera.ru/kuzbasskaya_toplivnaya_ko...

Говоря о ближайших планах компании необходимо упомянуть, что в четвертом квартале текущего года КТК намерена начать добычу на разрезе «Брянский», мощностью 3 млн тонн.

В настоящее время акции КТК обращаются с P/BV 2015 около 0.6 и в число наших приоритетов не входят.

РАО ЭС Востока раскрыло консолидированную финансовую отчетность и операционные показатели за 9 месяцев 2015 года.

см таблицу http://bf.arsagera.ru/rao_ec_vostoka/itogi_9_me...

Выработка электроэнергии Холдингом РАО ЭС Востока выросла на 15% - до 24,2 млрд кВт/ч. Этому росту способствовало перераспределение выработки внутри группы РусГидро от Зейской и Бурейской ГЭС в пользу объектов РАО ЭС Востока. Коэффициент использования установленной мощности вырос на 5,6 процентных пунктов – до 41,1%. Валовая реализация электроэнергии увеличилась на 4,6%, до 42 млн кВт/ч. В результате доходы от реализации электроэнергии и мощности выросли на 14,7%, составив 78,1 млрд рублей. Средний расчетный тариф на продажу электроэнергии вырос на 9,7% - до 1 857 рублей за МВт/ч.

Отпуск теплоэнергии уменьшился на 3% - до 19,5 млн Гкал из-за более высокой средней температуры воздуха в начале года. Тем не менее, выручка от продаж теплоэнергии увеличилась на 3,4% до 22,9 млрд рублей на фоне роста среднего расчетного тарифа на 6,6% - до 1 175 руб. за 1 Гкал.

Государственные субсидии увеличились на 4,3% - до 8,2 млрд рублей. В итоге совокупная выручка РАО ЭС Востока выросла на 10,3% - до 112,5 млрд рублей.

Операционные расходы возросли на 13,7%, составив 124,6 млрд рублей. Одним из основных драйверов роста выступили расходы на топливо, достигшие 37,8 млрд рублей (+21,1%) на фоне роста цен, увеличения выработки электроэнергии, а также роста удельного расхода условного топлива. Расходы на покупную электроэнергию возросли на 37% до 9,7 млрд рублей, что связано с приобретением ОАО АК «Якутскэнерго» в целях последующей продажи в качестве гарантирующего поставщика, а также за счет роста расходов на покупку электроэнергии по ПАО «Чукотэнерго». Расходы на заработную плату увеличились на 12%, достигнув 37,8 млрд рублей в связи с индексацией тарифных ставок. В результате операционный убыток компании составил 4 млрд рублей против прибыли в размере 256 млн рублей годом ранее.

Долговая нагрузка компании с начала года выросла почти на 19 млрд рублей, составив 97 млрд рублей, что вкупе с ростом процентных ставок способствовало увеличению финансовых расходов на 55% – до 8 млрд рублей.

В итоге чистый убыток акционеров РАО ЭС Востока увеличился на 75% и составил 4,9 млрд рублей.

По результатам отчетности мы скорректировали прогноз финансовых показателей текущего года. Увеличение чистого убытка связано с опережающим темпом роста операционных и финансовых расходов, а также с более существенным убытком от обесценения основных средств.

см таблицу http://bf.arsagera.ru/rao_ec_vostoka/itogi_9_me...

Отметим, что одной из основных проблем РАО ЭС Востока является поиск источников финансирования для инвестиционной программы и реструктуризация текущей задолженности. По всей видимости, эта проблема будет решена после проведения допэмиссии Русгидро в пользу ВТБ на 85 млрд рублей. Планируется, что полученные деньги Русгидро предоставит РАО ЭС Востока через заем или допэмиссию.

Помимо всего прочего в ноябре текущего года РАО ЭС Востока выставило всем акционерам холдинга оферту на приобретение акций. К выкупу предназначаются 5 609 602 111 обыкновенных и 658 653 832 привилегированных акций, что составляет 13,8% уставного капитала компании. Согласно добровольному предложению обыкновенные акции РАО ЭС Востока подлежат выкупу по цене 0,35 руб. за штуку, а привилегированные – по цене 0,22 руб. за штуку. Отметим, что балансовая цена акции на конец отчетного периода составила 26,2 копеек. Направление данной оферты является шагом к полной консолидации РАО ЭС Востока в собственности РусГидро, что предусмотрено долгосрочной программой развития РусГидро. На наш взгляд, предложенная оферта – хорошая возможность выйти из данных инвестиций, хотя мы и отмечаем разные цены выкупа по обыкновенным и привилегированным акциям.

Будущий потенциал роста акций компании мы считаем ограниченным, поскольку курсовая динамика как обыкновенных, так и привилегированных акций компании в существенной степени уже отразила возможные корпоративные преобразования. В секторе энергогенерации мы отдаем предпочтение представителям Газпромэнергохолдинга и бумагам Энел Россия.

АФК Система раскрыла консолидированную финансовую отчетность за 9 месяцев 2015 года.

см таблицу http://bf.arsagera.ru/prochie/afk_sistema/itogi...

Выручка компании прибавила 14.1% и достигла 516 млрд рублей. Рост обусловлен учетом выручки Segezha Group, приобретенной в четвертом квартале 2014 года, в размере 24.8 млрд рублей. С начала года количество магазинов в сети «Детский мир» увеличилось на 48 – до 370, что привело к росту выручки данного сегмента до 40 млрд рублей (+34%). Выручка от Sistema Shyam TeleServices выросла до 10.3 млрд рублей (+78%) из-за ослабления рубля к индийской рупии. Свой вклад внесла и группа компаний РТИ, чья выручка достигла 56.5 млрд рублей, показав рост на 34%, за счет ценового преимущества перед импортными конкурентами. Выручка ООО «Таргин», занимающегося нефтесервисом, снизилась на 10%, до 18.3 млрд рублей, из-за выбытия сегмента «Строительство». Существенно снизилась выручка ЗАО «Биннофарм» до 1 млрд рублей (-43%) из-за падения объемов продаж вакцин и по дистрибуции.

Операционная прибыль АФК «Система» снизилась на 13%, составив 67.8 млрд рублей, что, главным образом, связано со снижением на 18% операционной прибыли МТС, составившей 67.2 млрд рублей. Как видно из приведенных цифр, у прочих компаний, чьи финансовые результаты консолидируются АФК «Системой», совокупная операционная прибыль составила 600 млн рублей. Основной сдерживающий эффект был связан с операционными убытками Sistema Shyam TeleServices (2.8 млрд рублей) и МТС-Банком (7.6 млрд рублей).

С начала года долговая нагрузка компании выросла на 75 млрд рублей – до 537 млрд рублей, что привело к росту процентных расходов г/г в 2 раза – до 36.6 млрд рублей. Финансовые доходы выросли более чем в 2 раза, достигнув 12 млрд рублей. Отрицательные курсовые разницы снизились с 16 млрд рублей до 10 млрд рублей. В итоге чистая прибыль акционеров АФК Система от продолжающейся деятельности составила 3.4 млрд рублей против убытка в 5.5 млрд рублей годом ранее.

В целом отчетность АФК «Система» вышла в соответствии с нашими ожиданиями. При этом мы осуществили перестройку финансовой модели эмитента с целью более точного учета сегментных результатов, что привело к снижению годовой потенциальной доходности почти на 18%. Потенциальная доходность акций компании на трехлетнем окне снизилась на 5% - до 35%. Отметим, что на отчетную прибыль текущего года существенно повлияют разовые события, такие как отражение прибыли по мировым соглашениям с «Урал-Инвест». В следующем, 2016 году, мы считаем, что компании по силам заработать 30 млрд рублей. Основными проблемными активами для корпорации являются Sistema Shyam TeleServices и МТС-Банк. По нашим оценкам, МТС-Банк в ближайшие годы будет генерировать убытки, которые будут уменьшаться, и к 2020 году банк сможет выйти в положительную зону по финансовым результатам. Что касается Sistema Shyam TeleServices, то, вероятно, что после объединения телекоммуникационного бизнеса с Reliance Communications, одним из крупнейших операторов связи в Индии, и получении Системой 10% уставного капитала в объединенной компании, финансовые результаты индийского бизнеса перестанут консолидироваться и будут учитываться в виде доли прибыли в зависимых компаниях. Отметим, что чистая прибыль Reliance Communications в 2015 финансовом году составила около 8 млрд рублей, а за первые шесть месяцев 2016 финансового года – около 3 млрд рублей.

см таблицу http://bf.arsagera.ru/prochie/afk_sistema/itogi...

Акции АФК Система обращаются с P/BV 2015 около 0.8 и входят в наши диверсифицированные портфели акций.

МРСК Северо-Запада раскрыла консолидированную финансовую отчетность по МСФО за 9 месяцев 2015 года.

См. таблицу здесь.

Согласно вышедшим данным выручка МРСК Северо-Запада снизилась на 11,2% – до 30,2 млрд рублей. Причина снижения заключается в прекращении выполнения функций гарантирующего поставщика в Мурманской области. Доходы от передачи электроэнергии выросли на 16,4%, составив 24,2 млрд рублей.

Операционные расходы в свою очередь снизились на 12,8% - до 29,2 млрд рублей. Основная причина – снижение затрат по статье «Покупка электроэнергии для перепродажи». В результате с учетом прочих доходов прибыль от продаж сетевой компании возросла в 2 раза – до 972 млн рублей.

Долговая нагрузка компании в отчетном периоде оставалась на уровне 18 млрд рублей, при этом финансовые расходы выросли почти на 36% и составили 1,2 млрд рублей, что объясняется повышением стоимости заемных средств. По итогам 9 месяцев 2015 года компания заработала чистую прибыль, составившую 294 млн рублей, что в 3 раза выше прошлогоднего результата.

По результатам вышедшей отчетности мы понизили прогноз по чистой прибыли текущего года на фоне более высоких операционных и финансовых расходов.

См. таблицу здесь.

В ближайшем будущем мы не ожидаем существенного роста финансовых показателей МРСК Северо-Запада, так как считаем, что их потенциал будет находиться под давлением реализации инвестиционной программы, процентных расходов и жесткого тарифного регулирования. Акции МРСК Северо-Запада торгуются с P/E 2015 порядка 6 и в число наших приоритетов не входят.

Мы внесли изменения в расчет доходности акций ПАО "Сбербанк" на основании информации об утверждении опционной программы стимулирования менеджмента кредитной организации. Напомним, что при расчете потенциальной доходности акций уровень корпоративного управления оказывает прямое влияние на потенциальную доходность через срок выхода на биссектрису Арсагеры. Указанное изменение срока для акций Сбербанка составило 1 год (сократился с пяти до четырех лет). Напомним, что в рамках системы управления капиталом, принятой в нашей компании, в модель прогнозирования акций заложена предпосылка, что в течение указанного периода рыночная цена акции выйдет на уровень справедливой рыночной цены при заданных показателях рентабельности, требуемой доходности и собственном капитале (http://arsagera.ru/kuda_i_kak_investirovat/investicionnyj_likbez/bissektrisa_arsagery_chast_1/). Данная предпосылка отражает значительную роль Совета директоров акционерного общества в формировании курсовой динамики его акций и означает, что, в случае грамотного управления акционерным капиталом общества рыночная цена акции должна определяться в соответствии с равенством P = BV * ROE/r и, уж ни в коем случае, не быть ниже балансовой цены (BV). В случае со Сбербанком ориентиром на 2019 г. становится коэффициент P/BV равный 1.38.Помимо этого нами были приняты во внимание скорректированные ориентиры по ряду операционных и финансовых показателей, предусмотренные стратегией развития Сбербанка (http://www.sberbank.com/ru/investor-relations/reports-and-publications/investor-presentation). В итоге потенциальная доходность обыкновенных акций компании была повышена нами с 18 до 26%.Пересмотренный показатель потенциальной доходности обыкновенных акций, не позволяет бумагам Сбербанка на данный момент претендовать на попадание в наши портфели. К сожалению, мы продали акции банка из портфелей фондов до их серьезного курсового роста и до момента получения информации об утверждении программы стимулирования менеджмента ПАО "Сбербанк".

Лукойл раскрыл консолидированную финансовую отчетность за 9 месяцев 2015 года.

см таблицу http://bf.arsagera.ru/dobycha_pererabotka_nefti...

Выручка компании снизилась более чем на треть, составив $74.7 млрд. Доходы от продаж нефти сокращались более медленными темпами (29.4%) и составили $20 млрд. Цена реализации нефти на международных рынках упала на 48%, на внутреннем – на 36.5%. В отчетном периоде компания нарастила добычу нефти на 4.6% - до 75.3 млн тонн, что было обусловлено дальнейшим развитием проекта «Западная Курна-2». В итоге продажи нефти выросли на 30.6% - до 58.1 млн тонн.

Производство нефтепродуктов сократилось чуть более чем на 10%, составив 44 млн тонн. Возросшие объемы их закупок способствовали росту продаж почти на 7% - до 93.4 млн тонн. Выручка от реализации нефтепродуктов сократилась на 36.1%, составив $49.9 млрд. Цены реализации на международных рынках упали на 42%, на внутреннем – на 36%.

Операционные расходы сокращались более медленными темпами, по сравнению с выручкой, уменьшившись на 32.2% - до $70.8 млрд. В их структуре наиболее медленное снижение продемонстрировали транспортные расходы, составившие $3.78 млрд (-18%), и амортизационные отчисления, уменьшившиеся до $6.3 млрд (-7.2%). В итоге операционная прибыль компании сократилась более чем на половину – до $3.89 млрд.

Положительным моментом является сокращение чистых финансовых расходов на 41% - до $526 млн – за счет более низких отрицательных курсовых разниц ($222 млн против $615 млн). Долговая нагрузка компании за год почти не изменилась, оставшись на уровне $13 млрд. В итоге чистая прибыль Лукойла упала почти на 60%, составив $2.3 млрд.

Добавим, что в рублевом выражении выручка компании 4.45 трлн рублей, прибавив 11.4%, а чистая прибыль сократилась почти на треть – до 138.8 млрд рублей.

В целом отчетность компании вышла лучше наших ожиданий в части объемов реализации продукции и уровня операционных расходов. Кроме того, аналитическая модель компании была обновлена с целью более подробного учета схемы вознаграждения и возмещения затрат по проекту «Западная Курна-2», что привело к существенному повышению прогноза чистой прибыли 2015 года и повышению финансовых результатов последующих лет. В итоге потенциальная доходность акций Лукойла превысила 50%.

см таблицу http://bf.arsagera.ru/dobycha_pererabotka_nefti...

Акции компании торгуются с P/BV 2015 около 0.4 и являются одним из наших приоритетов в нефтяном секторе.