Документ содержит информацию о мерах по увеличению:
- балансовой стоимости акций ОАО «ГАЗПРОМ ГАЗОРАСПРЕДЕЛЕНИЕ НИЖНИЙ НОВГОРОД»;
- повышению эффективностидеятельности консолидированной группы ОАО «Газпром».
Кто мы
ОАО «Управляющая компания «Арсагера»:национальный инвестор, вкладывающий средства в отечественную экономику; автор ежегодного исследования, посвященного уровню корпоративного управления российских публичных компаний. Итоги данного исследования размещены в свободном доступе по ссылке http://arsagera.ru/analitika/issledovanie_korporativnogo_upravleniya_v_rossii/ analiz_sostoyaniya_korporativnogo_upravleniya/.
УК «Арсагера» более 10 лет ведет профессиональную инвестиционную деятельность на рынке ценных бумаг. В своей системе управления капиталом мы опираемся исключительно на фундаментальные показатели бизнеса анализируемых нами эмитентов. В ходе проводимого анализа российского фондового рынка мы регулярно замечаем примеры иррационального поведения, как со стороны инвесторов, так и со стороны эмитентов.
По состоянию на 08/06/15 под управлением компании находится пакет акций ОАО «Газпром газораспределение Нижний Новгород» в размере 13 000 штук (0,046% уставного капитала).
Наша цель
Мы являемся долгосрочными инвесторамии считаем своей целью повышать эффективностьбизнеса российских публичных компаний.
Мы взаимодействуем с руководящими органами большинства российских публичных компаний с целью обмена опытом и рекомендациями, направленными на оптимизацию и совершенствование Модели управления акционерным капиталом (МУАК). Мы считаем, что подобная форма сотрудничества будет выгодна как эмитентам, так и инвесторам. МУАК в акционерном обществе должна работать на благо бизнеса компании и в интересах всех акционеров, а также приводить к трансформации результатов деятельности компании в курсовую стоимость ее акций.
Мы рассчитываем на понимание членов Совета директоров ОАО «Газпром», ОАО «Газпром газораспределение», ОАО «Газпром газораспределение Нижний Новгород»(далее - Группа) и выражаем надежду, что описанные рекомендации будут тщательно проанализированы и окажутся полезнымикомпании.Для лучшего понимания сути предлагаемых нами практических действий прилагаем необходимые теоретические материалы:
- «Обязательства акционерного общества перед кредиторами и акционерами»
- «Кто знает и определяет цену акций?»
- «Биссектриса Арсагеры или что должна делать компания»
- «Мировой опыт управления акционерным капиталом».
Исходные параметры
ОАО «Газпромгазораспределение Нижний Новгород» - региональная газораспределительная организация, которая ведет успешную операционную деятельность, что позволяет ей сохранять стабильный уровень чистой прибыли. В таблице 1 приведены результаты деятельности ОАО «Газпромгазораспределение Нижний Новгород» за 2 последних года, а также прогноз финансовых показателей на 2015 и 2016 гг., составленный аналитическим подразделением УК «Арсагера».
Таблица 1. Собственный капитал ОАО «Газпром газораспределение Нижний Новгород», результаты и прогнозы деятельности.
См. таблицу здесь
Примечания:* - данные 2015 г. на 08.06.2015г.;
** - экспертная оценка;
*** - по данным дочерних компаний ОАО «Газпром газораспределение»;
**** - по методике ОАО «УК «Арсагера» http://arsagera.ru/files/KU/nnog.pdf
Источник: финансовая отчетность ОАО "Газпром газораспределение Нижний Новгород" по РСБУза 2014 год, расчеты УК «Арсагера».
Как известно, одной из важнейших характеристик ведения бизнеса, определяющих скорость роста балансовой стоимости одной акции, является рентабельность собственного капитала (ROE). По итогам 2014 показатель ROE ОАО «Газпром газораспределение Нижний Новгород» составил 15,14%, и в дальнейшем (вплоть до 2016 года), по прогнозам УК «Арсагера», ОАО «Газпром газораспределение Нижний Новгород» имеет все шансы сохранить текущую рентабельностьна стабильном уровне. По нашим оценкам, чистая прибыль ОАО «Газпром газораспределение Нижний Новгород» в 2015-2016г.г.покажет умеренный рост.
Сейчасна вторичном рынке компания оценена с коэффициентом P/BVоколо 0,5. Другими словами, компания оценена инвесторами примерно вполовину (!) еебалансовой стоимости.Так как значение ROE компании «Газпром газораспределение Нижний Новгород» находится на уровне требуемой инвесторами доходности (15%), то стоимость акций ОАО «Газпром газораспределение Нижний Новгород» на вторичном рынке не должна быть ниже балансовой стоимости, и текущая цена акций компании представляется нам сильно заниженной. Подробнее о влиянии соотношения процентных ставок (ROEи требуемой доходности) на соотношение рыночной и балансовой стоимости в материале «Биссектриса Арсагеры или что должна делать компания».
Предложения по повышению эффективности деятельности ОАО «Газпром газораспределение Нижний Новгород»
Исходя из предпосылок МУАК, УК «Арсагера» считает, что в рамках планов по консолидации ОАО «Газпром газораспределение Нижний Новгород» и ростапоказателей эффективности деятельности Группы, Совет директоровОАО «Газпром газораспределение»(как крупнейший акционер дочерней компании) долженинициировать выкуп акций компании с вторичного рынка с их последующим погашением. Предлагаемая операция станет первым шагом на пути полной консолидации ОАО «Газпром газораспределение Нижний Новгород» в рамках Группы. Отметим, что в подобной процедуре заинтересовано, в первую очередь, само ОАО «Газпром», поскольку его дочерниеструктуры обладают существенными финансовыми возможностями на фоне низкой текущей оценки.
Таблица 2.Возможные параметры выкупа (пример).
См. таблицу здесь
Источник: финансовая отчетность ОАО «Газпром газораспределение Нижний Новгород» по РСБУ, расчеты УК «Арсагера».
Далее мы бы хотели пояснить на цифрах, почему проведение операции обратного выкупа является экономически эффективной операцией для ОАО «Газпром газораспределение Нижний Новгород». Отметим, что фактический ROE компании(15,14%) превышает требуемую инвесторами доходность от вложения в акции компании (15%) и превосходит средневзвешенную ставку долга для компаний, аналогичных ОАО «Газпром газораспределение Нижний Новгород» (9-10%)[4].
В качестве источника финансирования выкупа акций необходимо использовать собственные средства ОАО «Газпром газораспределение Нижний Новгород». Мы хотим особо подчеркнуть, что на счетах дочерней компании уже не первый год хранятся значительные средства, которые превышают стоимость самой компании, исходя из текущих котировок. Поэтому операция по выкупу акций ОАО «Газпром газораспределение Нижний Новгород» может быть инициирована ОАО «Газпром» и ОАО «Газпром газораспределение» за счет средств своей дочерней компании без отвлечения собственных средств, выделенных на реализацию инвестиционной программыГруппы. Дополнительным побудительным мотивом для проведения указанной операции является высокое значение показателя ROEосновной деятельности (см. таблицу 3).
Таблица 3 Расчет избыточного собственного капитала ОАО «Газпром газораспределение Нижний Новгород» как источника выкупа собственных акций
См. таблицу здесь
Цену выкупа УК «Арсагера» рекомендует определить в размере 120 рублей, а размер обратного выкупа – в количестве 5,0% от уставного капитала и около половины акций, находящихся в свободном обращении. Таким образом, в денежном выражении объем выкупа составит 166,7 млн. рублей.
ОАО «Газпромгазораспределение» выгодно проводить операцию обратного выкупа по цене ниже балансовой (BVна 1 акцию составляет 201,0 руб.), так как доходность подобной операции (ROEвыкупа) составит 25,4% (ROEфакт* BV /Pвыкупа), что значительно превышает ROEфакт (15,14%). Уточним, в том случае, если компания приобретает свои акции по балансовой цене (Pвыкупа = BV на акцию), то
средства вкладываются с доходностью ROEфакт, если же цена выкупа ниже балансовой, то средства вкладываются с доходностью, превышающей ROEфакт на соотношение BV/P.
Отметим, что ставкаROEвыкупа превышает альтернативные возможности вложения средств. Она превышаетROEфд, а также ставку по традиционным финансовым вложениям, равную 11-13%[5].
Несмотря на то, что в рассматриваемом примере размер выкупа составляет 5,0% уставного капитала, мы хотим подчеркнуть, что такие операции будут всегда выгодны компании в любом объеме (как в меньшем, так и в большем) до тех пор, пока у нее есть возможность приобретать свои акции ниже балансовой цены.
Прогнозируемый эффект от выкупа
УК «Арсагера» намерена продемонстрировать полезность и необходимость озвученных мер. Обратимся к цифрам и проиллюстрируем будущий эффект от выкупа.
Таблица 3. Эффект для акционеров и основной деятельности компании.
См. таблицу здесь
Источник: финансовая отчетность ОАО «Газпром газораспределение Нижний Новгород» по РСБУ, расчеты УК «Арсагера».
- После проведения операции обратного выкупа балансовая цена акции по итогам 2015 года вырастет до 232,86 руб., (+2,5%).
- Прибыль на акцию (EPS) вырастет на 1,57 рублей или на 5,3%, а экономический эффект от выкупа составит около 44,0 млн. рублей[8]; иными словами, сумма, вложенная обществом от имени своих акционеров (152,8млн руб.) в выкуп собственных акций, ежегодно (включая текущий год) будет приносить отдачу акционерам в размере41,0 млн. руб.
- Рост дивидендов на акцию по итогам 2015 года может составить 5,3%.
- Значение ROE компании по итогам 2016 года вырастет на 0,4п.п. - до 15,3%.
- Соотношение P/BV возрастет с 0,48 до 0,52.
Таким образом, после проведения обратного выкупаакций с их последующим погашением вырастут все основные показатели эффективности деятельности компании в расчете на акцию, а финансовое положение ОАО «Газпром газораспределение Нижний Новгород» по-прежнему останется комфортным.
Итогом предлагаемой операции станет превышение доли мажоритарным акционером порога владения в 95%, что сделает возможным полную консолидацию ОАО «Газпром газораспределение Нижний Новгород» на выгодных для Группы условиях.
Мы готовы дать необходимые дополнительные пояснения относительно наших предложений как в очной, так и в заочной форме на безвозмездной основе. УК «Арсагера» готова также помочь в диагностике потенциальных слабых мест в системе корпоративного управления ОАО «Газпром» и его дочерних компаний.
[1] Цена выкупа может быть обозначена компанией на ином уровне: как больше, так и меньше.
[2] Для расчета взят собственный капитал ОАО «Газпром газораспределение Нижний Новгород» на конец 2014 года.
[3] Механизм расчета данного показателя приведен на следующей странице.
[4] Экспертные данные[1]
[5] Средний диапазон ставок по банковским депозитам.
[6] В случае, если объем выкупа оставит 1 389 тыс. шт. акций и мажоритарный акционер не будет участвовать в выкупе.
[7] Размер дивиденда определен исходя из прогнозной чистой прибыли 2015 года и доли дивидендов в чистой прибыли в размере 15,0%.
[8] Рассчитан как изменение EPS * Количество акций после выкупа. Экономический эффект = 1,57 руб. * 26 390тыс. шт.ао = 41,0 млн руб.
