По оценке Института международных финансов (IIF, Вашингтон, США), 281 трлн долл. – общая сумма долга государств, компаний и домохозяйств планеты по итогам 2020 года. Или 355% от мирового ВВП. Это же отношение только для развивающихся стран – 250%. Иными словами, главным заемщиком остается группа развитых стран.

Ты можешь позволить себе большой долг, если его обслуживание дешево, а перекредитование просто. Имея затраты на обслуживание, максимум, в 1-1,5% и кредитные рейтинги, позволяющие занимать любые суммы, развитые страны продолжают галоп накопления госдолга, распространяя его на коммерческий и потребительский сектора. Галоп сопровождается денежной эмиссией, позволяющей поддерживать долговые котировки наплаву.

В этой почти нерушимой логике есть изъян. Избыток денежной массы уходит на рынок спекулятивного капитала. А к нему сегодня относятся не только фондовые активы, но и товарные. Нефть, металлы, сельхозпродукция. Товары в свою очередь начинают раскручивать инфляционную спираль. Энергии этому придает удорожание предметов потребления, в основном, продаваемых в дешевый кредит, в частности недвижимости.

Рост инфляции повышает кредитные ставки. Риторика российского ЦБ тому пример (о готовности к повышению ключевой ставки, которая сейчас 4,25%, на фоне всплеска инфляции (5,2%) и облигационных доходностей).

Не думаю, что из кредитной петли, которая создавалась с начала 10-х годов, можно было как-то выскользнуть и пару-тройку лет назад. Сейчас – тем более. Сейчас мы наблюдаем и какое-то время будем наблюдать ускорение накопления долга.

Большой и продолжающий увеличиваться долг – проблема, которую к тому же нельзя решить безболезненно. Поскольку основные пути решения – инфляция или списание, возможно, инфляция и списание, пока лучше делать вид, что проблемы нет.

Россия, находящаяся в жесткой оппозиции большинству развитых стран, седьмой год отключена от их кредитных механизмов. И в данном случае – совсем не обидно. Проблема глобального долга отразится и на нас, но это все-таки это не наша проблема.

Может быть, долговая тенденция устоит и в 2021 году. Оценить время ее слома сложно, но неплохо держать его в уме. На практике, когда слом все же произойдет, в России мы должны столкнуться с ростом и рублевой инфляции, возможно, к уровням в 10% или чуть выше, видимо, с очередным структурным спадом экономики из-за ее экспортного перекоса. Пожалуй, всё. Этим нас вроде бы не удивить.

Падение цен первого эшелона корпоративных облигаций пусть и не такое драматичное, как в это в ОФЗ, но всё равно заметно и болезненно. Среднее снижение цен в нашей выборке (30 ликвидных корп.облигаций) снизилось за 2 недели на 0,5%, средняя доходность выросла на 0,2%. Широкий корпоративный облигационный рынок с запаздыванием перенимает ценовую тенденцию ОФЗ, которые корректируются с прошлого лета. И, можно предположить, к своему дну еще не пришел. Мне традиционно не нравились облигации отечественных крупнейших корпораций за их слишком сдержанные доходности при не нулевых рисках коррекции. И не нравятся они всё еще.

Индекс высокодоходных облигаций Cbonds. Источник: https://cbonds.ru/indexes/Cbonds-CBI-RU-High-Yield/

Высокодоходный облигационный сегмент тоже падает, но падает слабее первого эшелона. Стабилизаторами выступают и большие купонные платежи, и короткие сроки до погашения. Но даже здесь, если судить по индексу Cbonds-CBI RU High Yield, успехи не очевидны. За почти 2 месяца 2021 года индекс принес всего около 1% на вложенный капитал, или чуть более 7,5% годовых (в ВДО-портфеле PRObonds #1 доходность с 31 декабря 2020 по 19 февраля выше, 9,1%, однако это больше походит на погрешность из-за разницы в списках бумаг). Если широкий облигационный рынок – и корпоративный, и рынок госдолга – не остановит своего снижения, сегмент ВДО способен обосноваться в доходностях ниже 10%, что за вычетом инфляции (последнее значение 5,2%) и налогов делает вложения в него спорными, в особенности с поправкой на дефолтные вероятности и риски.

Инвестиции в сельское хозяйство. Облигации Концерна Покровский. - YouTube

Сегодня мы провели интересную беседу с управляющим агробизнесом Концерна Покровский Станиславом Кашубой, и организатором дебютного выпуска облигаций - Андреем Хохриным (Иволга Капитал). Обсудили не только концерн, но тренды на рынке с/х и общие вопросы по облигациям и их анализу. Облигации будут размещаться в четверг, книга на 1 млрд уже подписана, заявки собраны.

Хронометраж:

02:28 Заявки на первичном рынке, участие в размещении.

04:22 Механизм участия в размещении.

05:45 Когда бумаги можно будет купить на Мосбирже?

06:35 Как и когда организовался Концерн Покровский?

08:00 Сравнение с Черкизово и Русагро.

09:46 Про слухи о рейдерских захватах малых ферм.

12:28 Какие сегменты выручки есть у концерна?

16:20 Обеспеченность кормом.

17:20 Перспективы рынка свинины.

18:00 Экспорт, какую долю выручки занимает?

21:05 Как квоты повлияют на Концерн Покровский.

23:37 Прогнозы на цены на сельскохозяйственную продукцию.

25:40 Зачем выпускать облигации, когда в банках ставка ниже?

32:06 Если ли у Концерна Покровский планы выхода на IPO?

38:25 Доля спекулянтов на первичном размещение Концерна Покровский.

40:40 В 2019 году резкий рост выручки на 20% за счет чего?

45:35 Куда пойдет привлеченный миллиард? Какие планы по инвестициям на 3-5 лет?

47:20 Как долго зерно хранится в элеваторе не теряя своих качеств?

48:00 Почему, когда холдинг покупает маленькое убыточное предприятия, оно начинает приносить прибыль?

50:50 Применение современных технологий в сельском хозяйстве.

52:20 Спрос на удобрения будет расти?

52:57 Вызывает ли отчетность доверие? Про кредитный рейтинг.

1:00:25 Риски ужесточения регулирования цен

Westfalika как универсальный магазин, маркетплейс, который объединяет онлайн и офлайн.

Антон Титов, директор OR GROUP, рассказывает о новом формате магазинов - YouTube

— В 2020 году компания переоборудовала всю сеть магазинов, очень сильно повысила вместимость торговых точек, что дало возможность значительно расширить ассортимент.

— Теперь Westfalika — это полноценный универсальный магазин, который особенно востребован в стрит-формате, в небольших городах, поскольку закрывает достаточно большие потребности наших покупателей.

— Формат «Westfalika — универсальный магазин» — это продолжение онлайн-маркетплейса Westfalika.ru, только в розничном формате. В любой момент можно оформить допзаказ любого товара с доставкой в торговую точку. Это расширяет ассортимент магазинов и повышает доступность многих товаров.

— Несмотря на то, что Westfalika сейчас является универсальным магазином, мы представляем большие коллекции женской и мужской обуви, одежды и аксессуаров.

— Компания делает чаще смену и ротацию ассортимента. Если раньше сезонные коллекции мы представляли раз в полугодие: весна-лето и осень-зима, то сейчас на каждый месяц мы формируем ассортиментную матрицу. Сейчас у нас получается 12 сезонов в году. Более частая ротация товаров позволяет нам улавливать сезонные колебания, кратковременные всплески спроса на определенные товары.

Облигации и акции «Обуви России»/OR Group входят в портфели PRObonds на 13% от активов.

Доходности портфелей PRObonds еще более разошлись: доходность портфеля #1, состоящего строго из высокодоходных облигаций, опустилась ниже 12% годовых (11,8% за последние 365 дней), тогда как доходность смешанного портфеля #2 немного поднялась в сравнении с прошлой неделей, до 12,5% годовых. Впрочем, если не случится какого-то форс-мажора, уже со следующей недели текущая годовая доходность первого портфеля начнет быстро прибавлять по чисто арифметическим причинам (из-за падения портфеля в конце зимы 2020 года). Средняя его доходность за 2,5 года ведения находится вблизи 14% годовых

В предыдущем обзоре анонсировалось сокращение в портфелях ряда облигационных позиций под предстоящее в этот четверг размещение облигаций Концерна Покровский (эмитент – Агрофирма-племзавод «Победа» + 4 сельхозпредприятия — поручителя, купон/доходность 9,75%/10,11%, 3 года до погашения). На данный момент снижена доля только в первом выпуске облигаций «Калиты». Остальные позиции будут уменьшаться постепенно, по мере восстановления или остановки в снижении широкого рынка облигаций. Денег для покупки Покровского в портфелях достаточно уже на данный момент.

Что касается свободных денег, то их величина в портфелях долгое время находится выше 6% от активов. Таким образом, коррекция облигационного рынка, которую мы наблюдаем, для портфелей чуть смягчена. После покупки облигаций Покровского доля денег будет вновь доводиться до 6%. Кроме того, в феврале или марте (скорее, в марте) есть относительно высокая вероятность открытия хеджирующих позиций в портфелях. С целью минимизировать или блокировать для них последствия возможной коррекции фондовых рынков.

Так что целевой доходностью на текущий год для обоих портфелей остается 12%.

Все операции портфелей публикуются в открытом доступе до момента их совершения.

Не является инвестиционной рекомендацией

В преддверии размещения облигаций ГК Концерн Покровский, Иволга Капитал побывала в станице Каневская, где находится эмитент Агрофирма-племзавод "Победа". Там мы изучили работу сахарного завода, МПК, молочной фермы, элеватора и, непосредственно, аграрного бизнеса.

А чтобы обсудить все увиденное с руководством Концерна, Дмитрий Александров отправился в Ростов-на-Дону, в штаб-квартиру Группы.

ГК Концерн Покровский. Масштабы и лица. Портрет эмитента - YouTube

о том как участвовать в размещении

Открыта книга заявок на облигации Концерна Покровский (1 млрд.р., 3 года, YTM 10,11%) | 1 февраля 2021 г., 14:55 (mfd.ru)

Инвестиции в сельское хозяйство. Облигации Концерна Покровский. - YouTube

16 февраля в 16-00 онлайн-интервью со Станиславом Кашубой, управляющим агробизнесом Концерна Покровский.

От Иволги Капитал - Андрей Хохрин. От Смарт-лаба - Тимофей Мартынов.

Формат - вопрос-ответ. Расскажем много и расскажем интересно.

Концерн Покровский. Почему его облигации могут быть интересны | 4 февраля 2021 г., 16:45 (mfd.ru)

То, что буквально несколько лет назад считалось невозможным в монетарной политике, имеет шансы стать реальным.

Динамика баланса ЕЦБ с учетом объявленных на 2021 год программ выкупа. Источник: UBS

В открытом письме 100 европейских экономистов предложили ЕЦБ обнулить долг по гособлигациям, который Центробанк имеет на балансе. По их словам, через ЕЦБ Евросоюзу принадлежит 25% долга самих стран, а для погашения долга “перед самим собой” необходимо будет собирать больше налогов, либо рефинансировать за счет нового долга. Вместо выплаты странами этих долгов перед Центробанком экономисты предлагают обязать государства потратить “прощенные “ средства на озеленение экономики и проекты в социальной сфере, оценочно на сумму 2,5 трлн евро.

В самом ЕЦБ эту идею считают юридически невыполнимой: уставные документы запрещают ЕЦБ финансировать страны-члены ЕС. Однако политики так не считают, а глава Европарламента назвал ее “интересной рабочей гипотезой”.

Технически, реализовать эту идею действительно проблематично, но при необходимости способ воплотить ее обязательно найдется. Дополнительная программа ЕЦБ покупки активов на фоне пандемии, по сути, также является косвенным финансированием государств. Логически, обнуление долга противоречит рыночным законам и ставит под сомнение оценку того, что мы привыкли называть “платежеспособность эмитента”. Но если посмотреть на идею глазами политиков и экономистов, она уже становится не такой безумной. Рано или поздно, искать изящное решение для снижения государственной долговой нагрузки всё равно придется. Только за прошлый кризисный год долг государств ЕС увеличился более чем на 10% от ВВП: с 77,6 до 89,8%.

Взглянуть на проблему долга под таким углом без зазрения совести позволяет современная монетаристская теория (англ. Modern Monetary Theory), получающая все большую популярность на Западе в научных и профессиональных кругах. Она предполагает, что нельзя оценивать государство-эмитента фиантных валют как обычный субъект экономики, в частности ограничивать его в выпуске долга. Госдолг, в рамках этой теории — инвестиция в экономику для решения проблемы занятости ресурсов. Проще говоря, долговая нагрузка на государство не так важна для оценки состояния экономики и не создает рисков, о которых обычно все говорят.

Удобные теории и политические амбиции имеют тенденцию встречаться. Но не стоит забывать, что теории бывают ошибочными, и если европейские власти смогут провести этот эксперимент, то они могут столкнуться с более крупными проблемами, чем растущий баланс ЕЦБ.

Агенство НКР опубликовало оценку частоты облигационных дефолтов в зависимости от национального кредитного рейтинга, рассматривая их количество в трехлетнем периоде. Схожая метрика установлена в Базельских регуляторных документах, на нее опираются другие рейтинговые агенства, а для портфелей облигаций по ней можно оценивать риск-профиль инвестиций.

В проведенном исследовании взяли выборку из 5000 наблюдений по российским компаниям и присвоили эмитентам рейтинг, которому бы они соответствовали на каждый временной момент. Сглаженная частота дефолтов по российским рейтингам получилась интуитивно понятной. Существенная доля дефолтов в модели наблюдается, начиная с рейтинга “BB” (8,85%), после чего увеличение происходит по экспоненте. Для выпусков более высоких рейтингов частота дефолтов оценивается в не более 5,9% за три года, а для рейтингов серии “ААА-А” - не более 1,44%.

В реальности соотношение рейтинга и дефолта может быть не таким статистически правильным: рейтинг может запаздывать за положением дел в компании, а “тестовый” расчет рейтинга вряд ли можно сопоставлять с реально присвоенным рейтингом. Поэтому реальное распределение дефолтов может быть и в сторону более высоких рейтингов.

Результат, даваемый моделью, не претендует на исключительную точность, но дает схематичное представление, насколько велик кредитный риск в каждом из рейтингов. Рассматривая выпуск с аналогичным рейтингом, упрощенно можно считать эту метрику как оценку кредитного риска этих облигаций.