|
На этой неделе акция «призы любознательным» проводится по материалу: Какая отчетность должна быть у каждого инвестора? Какой из приведённых блоков отчётности управляющий не должен предоставлять клиенту:
Какие отчёты не нужны для анализа состава и структуры активов
Какие отчёты не используются при оценке результатов управления
Знаете ответы? Тогда участвуйте в акции, отвечайте на эти вопросы в конце статьи и получайте призы. |
Оставить комментарий
|
Документ содержит информацию о мерах по увеличению:
По состоянию на 20/06/14 под управлением компании находится пакет привилегированных акций ОАО «Центр международной торговли» в размере 1 708 300 штук (0,14% уставного капитала). Мы рассчитываем на понимание членов Совета директоров ОАО «Центр международной торговли» и выражаем надежду, что описанные рекомендации будут тщательно проанализированы и окажутся полезными компании. Для лучшего понимания сути предлагаемых нами практических действий прилагаем необходимые теоретические материалы:
1. Исходные параметры ОАО «Центр международной торговли» — крупный многопрофильный бизнес-комплекс, расположенный в центре Москвы, предоставляющий широкий комплекс деловых услуг. Компания ведет успешную операционную деятельность, ежегодно увеличивая собственный капитал. В таблице 1 приведены результаты деятельности ОАО «Центр международной торговли» за 2 последних года, а также прогноз финансовых показателей на 2014 и 2015 гг., составленный аналитическим подразделением УК «Арсагера». Таблица 1. Собственный капитал ОАО «Центр международной торговли», результаты и прогнозы деятельности. см. http://bf.arsagera.ru/stroitelstvo_nedvizhimost... Примечания:* — данные 2014 г. на 20.06.2014г.; ** — информация за 2014 г.– по состоянию 15.05.2014 г.; *** — сумма долгосрочных и краткосрочных заемных средств. **** — по методике ОАО «УК «Арсагера» arsagera.ru/files/KU/wtcm.pdf Источник: финансовая отчетность ОАО «Центр международной торговли» по МСФО за 2013 год, расчеты УК «Арсагера». [1] ROEфд – ставка, под которую компания может инвестировать заработанную прибыль, направив ее в основную деятельность. Фактически, это дополнительная доходность, под которую полученная прибыль текущего периода может работать в будущем. Посчитана, исходя из структуры портфеля ОАО «Центр международной торговли» и средней нормы доходности, присущей коммерческой недвижимости [2] Доходность, которую инвесторы ожидают получить в виде курсового роста и дивидендов от вложений в акции данного бизнеса. В качестве ориентира требуемой доходности ОАО «ЦМТ» взята возможная ставка по долговым обязательствам компании, увеличенная в 1,5 раза. Как известно, одной из важнейших характеристик ведения бизнеса, определяющих скорость роста балансовой стоимости одной акции, является рентабельность собственного капитала (ROE). По итогам 2013 показатель ROE ОАО «Центр международной торговли» составил около 4% (изменение собственного капитала, отнесенное к собственному капиталу на начало 2013 г.). В дальнейшем, по прогнозам УК «Арсагера», ROE имеет потенциал для того, чтобы находится на уровне порядка 10%. Причиной такой сдержанной динамики является специализация компании в сфере эксплуатации рентной коммерческой недвижимости, для которой в среднем характерна указанная норма доходности. Сейчас на вторичном рынке компания оценена с коэффициентом P/BV 0,26 для обыкновенных акций и вдвое ниже – для привилегированных акций. Другими словами, собственный капитал компании оценен инвесторами от одной четверти до одной седьмой (!) его стоимости. Между тем, мировой практический опыт свидетельствует о том, что рыночная стоимость публичных компаний, занятых в секторе недвижимости, в долгосрочном периоде незначительно отклоняется от балансовой стоимости. Данное обстоятельство обусловлено спецификой строительного и девелоперского бизнеса, в рамках которого чистая прибыль таких компаний во многом формируется переоценкой имущества компании (за счет изменения общего индекса недвижимости) и получаемых рентных доходов. При этом, бизнес по эксплуатации готовой недвижимости является более устойчивым, нежели бизнес по строительству новых объектов, так как отсутствующие риски, связанные с новым строительством, повышают предсказуемость денежных потоков компании и ее финансовую устойчивость. В случае с ОАО «ЦМТ» 90% активов компании составляют основные средства и инвестиционное имущество (земля и здания). Данные активы имеют актуальную оценку, которая была сделана независимым оценщиком. Единственным значительным обязательством компании являются отложенные налоговые обязательства в размере около 9 млрд рублей. Таким образом, собственный капитал компании в размере 46,7 млрд рублей весьма точно отражает объем имущества, которым владеют акционеры ОАО «ЦМТ». Как следствие, риски значительного уменьшения балансовой стоимости компании несущественны, а значит, и неоправданно низкой выглядит и рыночная оценка акций компании. 2. Предложения по повышению эффективности деятельности ОАО «Центр международной торговли» Исходя из предпосылок МУАК, УК «Арсагера» считает, что для повышения рыночной стоимости ОАО «ЦМТ» руководство компании должно провести выкуп собственных акций со вторичного рынка с их последующим погашением. Отметим, что в подобной процедуре заинтересовано, в первую очередь, само ОАО «ЦМТ», поскольку компания обладает существенными возможностями для повышения эффективности своей деятельности. В рамках проведения обратного выкупа мы рекомендуем выкупать, прежде всего, привилегированные акции ОАО «ЦМТ» в силу более низкой рыночной цены. Таблица 2.Возможные параметры выкупа (пример). см. http://bf.arsagera.ru/stroitelstvo_nedvizhimost... Источник: финансовая отчетность ОАО «Центр международной торговли» по МСФО, расчеты УК «Арсагера». [3] Цена выкупа может быть обозначена компанией на ином уровне: как больше, так и меньше. [4] Для расчета взят собственный капитал ОАО «ЦМТ» на конец 2014 года. [5] Механизм расчета данного показателя приведен на следующей странице. Далее мы бы хотели пояснить на цифрах, почему проведение операции обратного выкупа повлечет за собой повышение эффективности деятельности ОАО «ЦМТ». Дело в том, что прогнозный ROE компании сопоставим с требуемой инвесторами доходностью от вложения в акции компании (13,5%) и превосходит средневзвешенную ставку долга ОАО «ЦМТ» (9%) (по оценкам УК «Арсагера»). Говоря о рекомендуемых источниках выкупа, в первую очередь, стоит отметить денежные средства, размещенные на банковских депозитах компании в размере около 4.3 млрд рублей. По сути дела, общество потратит менее одной пятой части своих финансовых вложений на выкуп акций, добившись значительного экономического эффекта. Цену выкупа УК «Арсагера» рекомендует определить в размере 15 рублей за акцию, что более чем на 30% текущую рыночную цену обыкновенных акций и в три раза – цену привилегированных акций. Размер обратного выкупа рекомендуем определить в количестве 4,4% от уставного капитала, при этом должно быть выкуплено максимально возможное количество привилегированных акций (около трети от общего количества) в силу более низкой цены. Если же в рамках выкупа обществу не будет предъявлена вся квота привилегированных акций, компания может выкупить недостающее количество обыкновенных акций. В денежном выражении объем выкупа составит 825 млн рублей. Напомним, что Годовое общее собрание акционеров ОАО «Центр международной торговли» постановило направить часть чистой прибыли по итогам 2013 года на дивиденды в размере порядка 407 млн рублей. По сути, обратный выкуп акций является операцией, схожей с выплатой дивидендов, ведь и в первом, и во втором случае денежные средства покидают баланс компании и поступают в распоряжение акционеров. Утверждение Годовым общим собранием дивидендов означает, что средства для их выплаты у ОАО «ЦМТ» имеются. В связи с этим, мы обращаем внимание, что компании было бы выгоднее средства в размере 400 млн рублей направить на выкуп акций, а не на выплату дивидендов. От операции выкупа ОАО «ЦМТ» получит гораздо больший экономический эффект, связанный с повышением показателей эффективности бизнеса компании и приведением стоимости компании на вторичном рынке в соответствие с ее балансовой стоимостью. ОАО «Центр международной торговли» выгодно проводить операцию обратного выкупа по цене 15 руб., что существенно ниже балансовой цены (43,3 руб.), так как доходность подобной операции (ROE выкупа) составит как минимум 26,9% (ROEфакт*BV /Pвыкупа), что более чем в 2,5 раза превышает ROE факт(10,0%).Уточним, в том случае, если компания приобретает свои акции по балансовой цене (Pвыкупа = BVна акцию), то средства вкладываются с доходностью ROEфакт; если же цена выкупа ниже балансовой, то средства вкладываются с доходностью, превышающей ROEфакт на размер соотношения BV/ Pвыкупа. Отметим, что ставка ROEвыкупа превышает альтернативные возможности вложения средств. Онапревышает ROEфд, а также ставку, по которой ОАО «ЦМТ» способно разместить средства на банковских депозитах (8-9 %). Дополнительным плюсом от сокращения значительных финансовых вложений, носящих в ОАО «ЦМТ» постоянный характер, является налоговый аспект. Мы отмечаем, что объем средств, направленных на выплату дивидендов, сопоставим с объемом процентных доходов по имеющимся банковским депозитам. Это означает, что ежегодный объем свободных денежных средств и финансовых вложений с учетом остающейся в обществе нераспределенной прибыли неуклонно возрастает. В итоге доходы по финансовым вложениям подвергаются двойному налогообложению: при формировании чистой прибыли по ставке налога на прибыль и при выплате акционерам дивидендов, причем с увеличением финансовых вложений объем ущерба будет только расти. Для того, чтобы акционеры общества не теряли свои средства, обществу целесообразно оставить в своем распоряжении небольшой резервный фонд, а оставшуюся часть избыточного собственного капитала вернуть акционерам. Сами акционеры (прежде всего, физические лица) смогут разместить полученные средства на банковских депозитах в рамках более благоприятного налогового режима. Если же акционерами являются юридические лица, то они смогут вложить полученные средства в рамках своей основной деятельности с более высокой ставкой доходности или выплатить эти средства своим акционерам(которые уже не будут облагаться налогами на дивиденды). Наконец, федеральные и муниципальные власти смогут распоряжаться полученными средствами в рамках имеющихся утвержденных бюджетов. Таким образом, выкуп акций как составная часть мероприятий по снижению величины избыточного собственного капитала (наряду с выплатой дивидендов) помимо прямого эффекта в виде роста эффективности показателей деятельности общества, обладают косвенным положительным эффектом, снижая налоговые потери акционеров и давая возможность им более эффективно использовать заработанные в рамках ОАО «ЦМТ» финансовые ресурсы. Мы хотим обратить внимание, что за год (с 21.06.2013 по 21.06.2014 г.) объем торгов обыкновенными акциями «ЦМТ» на Московской бирже составил всего около 300 млн рублей, а привилегированными – 43 млн рублей. Из этого следует, что текущая стоимость компании ОАО «ЦМТ» на вторичном рынке задается крайне малым объемом торгов и не отражает настоящих успехов компании. Рекомендованный УК «Арсагера» объем выкупа — 800 млн рублей, по нашему мнению, должен оказать серьезное влияние на оценку ОАО «ЦМТ», так как он более чем в два раза превышает годовой объем торгов акциями компании на российском фондовом рынке. На наш взгляд, после проведения указанной операции компания будет оценена существенно выше ее текущей стоимости, но для целей примера мы выбираем консервативный сценарий и считаем, что после проведения обратного выкупа на вторичном рынке компания будет оценена по цене выкупа (15 рублей). Хотелось бы отдельно обратить внимание на тот факт, что цена выкупа по обыкновенным и привилегированным акциям должна быть единой. Это обстоятельство определяется единой балансовой стоимостью обыкновенной и привилегированной акций, а также едиными базовыми правами, проистекающими из требовании акционерного законодательства: равноправным вкладом в уставный капитал компании (о чем свидетельствует одинаковый номинал); равными правами при голосовании в случаях, когда привилегированные акции обладают правом голоса (одна акция – один голос); приоритетным правом владельцев привилегированных акций на получение дивидендов (в части очередности выплаты), которые к тому же не могут быть ниже дивидендов по обыкновенным акциям; равными правами на долю имущества при ликвидации акционерного общества. К тому же уменьшение в обращении привилегированных акций сократит обязательства общества по выплате дивидендов согласно уставу, увеличит балансовую стоимость обыкновенных и привилегированных акций компании, размер будущих дивидендов на акцию и упростит структуру акционерного капитала компании. Несмотря на то, что в рассматриваемом примере размер выкупа составляет 4,4% уставного капитала, мы хотим подчеркнуть, что такие операции будут всегда выгодны компании в любом объеме (как в меньшем, так и в большем) до тех пор, пока у нее есть возможность приобретать свои акции ниже балансовой цены. 3. Прогнозируемый эффект от выкупа УК «Арсагера» намерена продемонстрировать полезность и необходимость озвученных мер. Обратимся к цифрам и проиллюстрируем будущий эффект от выкупа. Таблица 3. Эффект для акционеров и основной деятельности компании. см. http://bf.arsagera.ru/stroitelstvo_nedvizhimost... Источник: финансовая отчетность ОАО «Центр международной торговли» по МСФО, расчеты УК «Арсагера».
Таким образом, после проведения обратного выкупа акций с их последующим погашением вырастут все основные показатели эффективности деятельности компании в расчете на акцию, а финансовое положение ОАО «ЦМТ» по-прежнему останется комфортным. Кроме того, проведение этой операции, по оценкам УК «Арсагера» приведет к росту курсовой стоимости обоих типов акций ОАО «ЦМТ» на вторичном рынке, как минимум, до объявленной цены выкупа. В качестве косвенных позитивных факторов выкупа мы также указываем следующие:
Мы готовы дать необходимые дополнительные пояснения относительно наших предложений как в очной, так и в заочной форме на безвозмездной основе. УК «Арсагера» готова также помочь в диагностике потенциальных слабых мест в системе корпоративного управления ОАО «Центр международной торговли» |
|
Документ содержит информацию о мерах по увеличению:
По состоянию на 07/07/14 под управлением компании находится пакет акций ОАО «Газпром газораспределение Нижний Новгород» в размере 13 000 штук (0,046% уставного капитала). Мы рассчитываем на понимание членов Совета директоров ОАО «Газпром», ОАО «Газпром газораспределение», ОАО «Газпром газораспределение Нижний Новгород» (далее — Группа) и выражаем надежду, что описанные рекомендации будут тщательно проанализированы и окажутся полезными компании. Для лучшего понимания сути предлагаемых нами практических действий прилагаем необходимые теоретические материалы:
1. Исходные параметры ОАО «Газпром газораспределение Нижний Новгород» — региональная газораспределительная организация, которая ведет успешную операционную деятельность, что позволяет ей сохранять стабильный уровень чистой прибыли. В таблице 1 приведены результаты деятельности ОАО «Газпром газораспределение Нижний Новгород» за 2 последних года, а также прогноз финансовых показателей на 2014 и 2015 гг., составленный аналитическим подразделением УК «Арсагера». Таблица 1. Собственный капитал ОАО «Газпром газораспределение Нижний Новгород», результаты и прогнозы деятельности. см. http://bf.arsagera.ru/dobycha_pererabotka_nefti... Примечания: * — данные 2014 г. на 08.07.2014г.; ** — экспертная оценка; *** — по методике ОАО «УК «Арсагера» arsagera.ru/files/KU/nnog.pdf Источник: финансовая отчетность ОАО «Газпром газораспределение Нижний Новгород» по РСБУ за 2013 год, расчеты УК «Арсагера». Как известно, одной из важнейших характеристик ведения бизнеса, определяющих скорость роста балансовой стоимости одной акции, является рентабельность собственного капитала (ROE). По итогам 2013 показатель ROE ОАО «Газпром газораспределение Нижний Новгород» составил 13,9%, и в дальнейшем (вплоть до 2015 года), по прогнозам УК «Арсагера», ОАО «Газпром газораспределение Нижний Новгород» имеет все шансы сохранить текущую рентабельность на стабильном уровне. По нашим оценкам, чистая прибыль ОАО «Газпром газораспределение Нижний Новгород» в 2014-2015 г.г. покажет умеренный рост. Сейчас на вторичном рынке компания оценена с коэффициентом P/BV около 0,4. Другими словами, компания оценена инвесторами примерно в треть (!) ее балансовой стоимости. Так как значение ROE компании «Газпром газораспределение Нижний Новгород» находится на уровне требуемой инвесторами доходности (12,6%), то стоимость акций ОАО «Газпром газораспределение Нижний Новгород» на вторичном рынке не должна быть ниже балансовой стоимости, и текущая цена акций компании представляется нам сильно заниженной. Подробнее о влиянии соотношения процентных ставок (ROE и требуемой доходности) на соотношение рыночной и балансовой стоимости в материале «Биссектриса Арсагеры или что должна делать компания». 2. Предложения по повышению эффективности деятельности ОАО «Газпром газораспределение Нижний Новгород» Исходя из предпосылок МУАК, УК «Арсагера» считает, что в рамках планов по консолидации ОАО «Газпром газораспределение Нижний Новгород» и роста показателей эффективности деятельности Группы, Совет директоров ОАО «Газпром газораспределение» (как крупнейший акционер дочерней компании) должен инициировать выкуп акций компании с вторичного рынка с их последующим погашением. Предлагаемая операция станет первым шагом на пути полной консолидации ОАО «Газпром газораспределение Нижний Новгород» в рамках Группы. Отметим, что в подобной процедуре заинтересовано, в первую очередь, само ОАО «Газпром», поскольку его дочерние структуры обладают существенными финансовыми возможностями на фоне низкой текущей оценки. Таблица 2. Возможные параметры выкупа (пример). см. http://bf.arsagera.ru/dobycha_pererabotka_nefti... Источник: финансовая отчетность ОАО «Газпром газораспределение Нижний Новгород» по РСБУ, расчеты УК «Арсагера». [1] Цена выкупа может быть обозначена компанией на ином уровне: как больше, так и меньше. [2] Для расчета взят собственный капитал ОАО «Газпром газораспределение Нижний Новгород» на конец 2013 года. [3] Механизм расчета данного показателя приведен на следующей странице. Далее мы бы хотели пояснить на цифрах, почему проведение операции обратного выкупа является экономически эффективной операцией для ОАО «Газпром газораспределение Нижний Новгород». Отметим, что фактический ROE компании (13,9%) превышает требуемую инвесторами доходность от вложения в акции компании (13,5%) и превосходит средневзвешенную ставку долга для компаний, аналогичных ОАО «Газпром газораспределение Нижний Новгород» (9,0-10%) (экспертные данные). В качестве источника финансирования выкупа акций необходимо использовать собственные средства ОАО «Газпром газораспределение Нижний Новгород». Мы хотим особо подчеркнуть, что на счетах дочерней компании уже не первый год хранятся значительные средства, которые превышают стоимость самой компании, исходя из текущих котировок. Поэтому операция по выкупу акций ОАО «Газпром газораспределение Нижний Новгород» может быть инициирована ОАО «Газпром» и ОАО «Газпром газораспределение» за счет средств своей дочерней компании без отвлечения собственных средств, выделенных на реализацию инвестиционной программы Группы. Дополнительным побудительным мотивом для проведения указанной операции является высокое значение показателя ROE основной деятельности (см. таблицу 3). Таблица 3 Расчет избыточного собственного капитала ОАО «Газпром газораспределение Нижний Новгород» как источника выкупа собственных акций см. http://bf.arsagera.ru/dobycha_pererabotka_nefti... Цену выкупа УК «Арсагера» рекомендует определить в размере 119 рублей, а размер обратного выкупа – в количестве 5,0% от уставного капитала и около половины акций, находящихся в свободном обращении. Таким образом, в денежном выражении объем выкупа составит 165,7 млн. рублей. ОАО «Газпром газораспределение» выгодно проводить операцию обратного выкупа по цене ниже балансовой (BV на 1 акцию составляет 173,4 руб.), так как доходность подобной операции (ROEвыкупа) составит 20,6% (ROEфакт * BV / Pвыкупа), что почти наполовину превышает ROEфакт (13,9%) Уточним, в том случае, если компания приобретает свои акции по балансовой цене (Pвыкупа = BV на акцию), то средства вкладываются с доходностью ROEфакт, если же цена выкупа ниже балансовой, то средства вкладываются с доходностью, превышающей ROEфакт на соотношение BV/P. Отметим, что ставка ROEвыкупа превышает альтернативные возможности вложения средств. Онапревышает ROEфд, а также ставку по традиционным финансовым вложениям, равную 7-10% (средний диапазон ставок по банковским депозитам). Несмотря на то, что в рассматриваемом примере размер выкупа составляет 5,0% уставного капитала, мы хотим подчеркнуть, что такие операции будут всегда выгодны компании в любом объеме (как в меньшем, так и в большем) до тех пор, пока у нее есть возможность приобретать свои акции ниже балансовой цены. 3. Прогнозируемый эффект от выкупа УК «Арсагера» намерена продемонстрировать полезность и необходимость озвученных мер. Обратимся к цифрам и проиллюстрируем будущий эффект от выкупа. Таблица 4. Эффект для акционеров и основной деятельности компании. см. http://bf.arsagera.ru/dobycha_pererabotka_nefti... Источник: финансовая отчетность ОАО «Газпром газораспределение Нижний Новгород» по РСБУ, расчеты УК «Арсагера». [6] В случае, если объем выкупа оставит 1 389 тыс. шт. акций и мажоритарный акционер не будет участвовать в выкупе. [7] Размер дивиденда определен исходя из прогнозной чистой прибыли 2014 года и доли дивидендов в чистой прибыли в размере 15,0%.После проведения операции обратного выкупа балансовая цена акции по итогам 2014 года вырастет до 176,27 руб., (+1,6%).
Таким образом, после проведения обратного выкупа акций с их последующим погашением вырастут все основные показатели эффективности деятельности компании в расчете на акцию, а финансовое положение ОАО «Газпром газораспределение Нижний Новгород» по-прежнему останется комфортным. Итогом предлагаемой операции станет превышение доли мажоритарным акционером порога владения в 95%, что сделает возможным полную консолидацию ОАО «Газпром газораспределение Нижний Новгород» на выгодных для Группы условиях. Мы готовы дать необходимые дополнительные пояснения относительно наших предложений как в очной, так и в заочной форме на безвозмездной основе. УК «Арсагера» готова также помочь в диагностике потенциальных слабых мест в системе корпоративного управления ОАО «Газпром» и его дочерних компаний. |
|
30 июля 2014 года состоялось заседание Федерального арбитражного суда Московского округа в составе судей: Кобылянского В.В. (председательствующий), Ананьиной Е.А. и Нужнова С.Г., который оставил в силе решение об отказе в иске ОАО «Управляющая компания «Арсагера», в котором мы просили обязать ОАО «Газпром» направить публичную оферту всем владельцам голосующих акций ОАО «Газпром газораспределение Калуга», ОАО «Газпром газораспределение Нижний Новгород», ОАО «Газпром газораспределение Ростов-на-Дону» и ОАО «Газпром газораспределение Тамбов» о приобретении акций указанных обществ. Из плохого Суд отклонил нашу кассационную жалобу и не обязал ОАО «Газпром» дать оферту всем миноритарным акционерам.
Из хорошего Суд отклонил кассационную жалобу Газпрома и подтвердил отсутствие аффилированности между ОАО «Газпром» и ОАО «Роснефтегаз». Таким образом, причина, на которую опирался Газпром, мотивируя отказ в направлении оферты и оспаривая предписания Банка России, отсутствует! Банк России имеет все основания и дальше понуждать Газпром к направлению оферты в пользу миноритарных акционеров, а Газпром теперь не сможет оспорить и уклониться от направления оферты. Надеемся, что Банк России будет последователен в своих действиях и доведет начатое до конца.
Из комичного Мы так и не смогли убедить суд, что закон «Об акционерных обществах» регламентирует отношения между акционерами, и что у нас тоже, как у акционеров, есть право требовать исполнения статьи 84.2. Удивительно, но почему-то наличие такого права у Банка России ни у кого не вызывает вопросов, а у акционера, а именно его права и обязанности определяет и регламентирует закон «Об акционерных обществах», таких прав нет. Это все равно, что при ограблении у Вас не было бы прав защищаться, а было бы только право вызвать полицию. Оставим это на совести суда, надеемся в будущем, практика будет другой. Особые надежды возлагаем на принятие проекта рекомендаций Высшего Арбитражного Суда от 2012 года, где более чем четко и понятно описывается смысл и порядок действий, вытекающий из норм статьи 84. Логика данного документа полностью совпадает с логикой нашего искового заявления.
Ну а пока, только так: Банк России, помогите миноритарным акционерам!! |
|
Уральская кузница выпустила отчетность за 1 полугодие 2014 г по РСБУ. Выручка компании сократилась на 7,5% (здесь и далее: г/г) до 6,4 млрд руб. за счет снижения доходов от реализации продукции на внутреннем рынке. Затраты сократились еще большими темпами (-8,4%), а коммерческие и управленческие расходы увеличились на 10%. В итоге прибыль от продаж незначительно сократилась – до 1 млрд рублей (-8,8%). Таким образом, несмотря на сложные времена для металлургов, мы констатируем, что основная деятельность компании оказалась достаточно устойчивой к внешним негативным воздействиям. Самое значительное изменение зафиксировано по статьям финансовых доходов: в отчетном квартале Уралкуз получил 437 млн руб. в виде процентов, при этом совокупные финансовые вложения по балансу увеличились до 10,9 млрд рублей. Мы связываем это обстоятельство с многочисленными запросами миноритарных акционеров относительно нерыночности ставок по выданным займам в предшествующих периодах. Подобный эффект мы отмечали со второго полугодия прошлого года, и в отчетном квартале тенденция продолжилась: величина полученных процентов оказалась больше, чем за 12 месяцев прошлого года. Расчеты показывают, что Уралкуз выдает кредиты примерно под 9-10%, что для Мечела является сейчас самым выгодным способом кредитования (для сравнения, доходность к погашению облигаций Мечела с разными сроками обращения составляет 15-50%). Еще одним любопытным нюансом является величина налоговой ставки. До 2012 г. компания платила налог на прибыль в обычном порядке, а среднее значение эффективной налоговой ставки находилось в районе 20%. С 2013 г. компания вошла в консолидированную группу налогоплательщиков на базе Мечела. Следствием этого стало практически полное обнуление выплат налога на прибыль. Текущий квартал не стал исключением: мы видим строку "текущий налог на прибыль" (-273,8 млн руб.), которую тут же компенсирует строка "перераспределение налога на прибыль внутри консолидированной группы налогоплательщиков" в такой же сумме. Получается, что вся прибыль, которую зарабатывает Уралкуз, является доступной для акционеров (не облагаемой налогами). Наконец, баланс компании отражает снизившееся долговое бремя: за квартал компания почти сократила величину заемных средств почти на 400 млн рублей. Итогом стал рост чистой прибыли почти 12% - до 1,3 млрд. руб., нераспределенной прибыли - до 12,9 млрд руб.; балансовая стоимость акции составила невероятные 23 505 руб. при текущих котировках 6-6,5 тыс. руб. О том, какие меры необходимо принять для внедрения принципов МУАК в Уральской Кузнице и Группе Мечел мы писали ранее. Мы планируем и дальше отстаивать свои права в качестве акционеров Уралкуза, а также внимательно освещать финансовые и иные аспекты деятельности компании, концентрируя свое внимание на величине избыточного собственного капитала и способах распоряжения им. На данный момент акции Уралкуза торгуются с P/E 2014 в районе 1,5 и всего лишь за четвертую часть балансовой стоимости при ROE в районе 20% и входят в наши диверсифицированные портфели акций "второго эшелона". |
|
Коршуновский ГОК опубликовал отчетность по РСБУ за 1 полугодие 2014 года. Выручка компании сократилась на 10,3% (здесь и далее г/г) – до 6,3 млрд рублей, в числе причин – снижение объемов продаж железнорудной продукции. Себестоимость сократилась до 3,5 млрд рублей (-4,3%). Значительное снижение показали коммерческие и управленческие расходы, уменьшившиеся на треть (1,47 млрд рублей). В итоге прибыль от продаж сократилась на 2% - до 1,3 млрд рублей. Напомним, что Коршуновский ГОК в Группе Мечел является кредитором, имея на балансе только 37 млн рублей заемных средств и порядка 17 млрд рублей выданных займов, которые принесли компании в отчетном периоде почти 700 млн рублей финансовых доходов. По сравнению с первым кварталом 2014 года, сальдо прочих доходов и расходов стало отрицательным, составив 90 млн рублей, что, на наш взгляд, может быть связано с отрицательными курсовыми разницами, возникшими из-за переоценки выданных в иностранной валюте займов.В 2013 году Коршуновский ГОК стал входить в консолидированную группу налогоплательщиков, что обернулось для него обнулением выплат по налогу на прибыль. В итоге чистая прибыль комбината составила 1,78 млрд рублей (+24,1%). В ближайшие 2 года мы не ожидаем значительного роста объемов производства и прогнозируем, что финансовые результаты компании будут находиться в диапазоне 2,5-3 млрд рублей. Из возможных рисков отметим рост в 2013 году дебиторской задолженности с 3,3 до 7,9 млрд рублей. В том случае, если контрагенты, на которые приходится данный объем задолженности, окажутся неплатежспособными, Коршуновский ГОК может начислить существенные резервы под обесценение, которые могут оказать значительное влияние на чистую прибыль компании. Акции Коршуновского ГОКа торгуются с P/E 2014 выше 5 и в число наших приоритетов не входят. |
|
Комбинат Южуралникель, входящий в Группу Мечел, опубликовал бухгалтерскую отчетность по РСБУ за 1 кв. 2014 года. Напомним, что мощности завода были законсервированы в декабре 2012 года и прекращен выпуск продукции. Тем не менее, по итогам 1 полугодия выручка составила 41 млн рублей. Административные затраты и расходы на содержание комбината составили 171 млн рублей. Компания по-прежнему не имеет на балансе заемных средств. Прекратив производственную деятельность, Южуралникель продолжает функционировать в качестве кредитора других предприятий, входящих в Мечел. Объем предоставленных займов на конец отчетного периода составляет 4,5 млрд рублей, доходы по ним составили 222 млн рублей. Существенными оказались прочие доходы компании, составившие почти 1,3 млрд рублей, из которых порядка 700 млн рублей – восстановленные оценочные обязательства и резервы. Мы не склонны переоценивать вышедшие показатели отчетности. Тем не менее, обращаем внимание на крайне низкую стоимость завода в абсолютном значении (около 22 млн дол.). напомним, что комбинат включен в список активов, выставленных на продажу Мечелом, однако новый покупатель до сих пор не найден. На наш взгляд, долго такая ситуация продолжаться не будет: комбинат либо обретет хозяина, либо может быть запущен в связи с улучшением конъюнктуры на рынке никеля (где в последнее время фиксируется рост цен). Для этого необходимо завершить программу по модернизации и наращиванию производственных мощностей комбината. Судя по балансу объем незавершенного строительства оценивается в 1 млрд руб. (т.е. немногим больше текущей капитализации комбината). В этой связи любые сведения о его продаже способны вызвать существенный рост котировок акций комбината. Мы остаемся акционерами Южуралникеля и продолжим следить за развитием ситуации. Отметим, что 28 июля на Московской Бирже в акциях Южуралникеля за всю историю их обращения (с весны 2012 года) наблюдался рекордный объем торгов в размере 1889 акций. |
|
Южный Кузбасс опубликовал отчетность за 1 полгодие 2014 г. по РСБУ. Выручка компании сократилась на 10,8% (здесь и далее: г/г) до 13,4 млрд руб. Данное обстоятельство было обусловлено снижением объемов добычи и реализации угля. Затраты сократились сильнее (-12,3%), в итоге валовая прибыль показала снижение до 1,96 млрд руб. (-1,3%). Однако на этом хорошие новости для акционеров компании закончились. Рост коммерческих и управленческих расходов на 44,2% привел к тому, что прибыль от продаж обернулась убытком, который составил 94 млн рублей. Напомним, что Южный Кузбасс обладает существенной долговой нагрузкой, которая на квартала составила 73 млрд рублей и превышает размер собственного капитала более чем в 4 раза. При этом почти все заемные средства далее ссужаются другим юридическим лицам, входящим в Группу Мечел, что отражается в балансе по статьям финансовых вложений, которые в отчетном периоде составили 70,5 млрд рублей. При этом, по нашим оценкам, средняя ставка по финвложениям составляет около 12%, а средняя ставка по обслуживанию кредитов – порядка 8,7%. При этом чистый процентный доход Южного Кузбасса составил более 1,2 млрд рублей. Отрицательное сальдо прочих доходов/расходов продолжает тянуть результаты компании вниз. За полугодие оно составило 2,9 млрд рублей. Как правило, наибольший негативный вклад вносят отрицательные курсовые разницы и отчисления по сомнительным долгам. В итоге чистый убыток составил 1,7 млрд руб., сократившись на 5%, по сравнению с прошлым годом.Опубликованные финансовые результаты оказались хуже наших ожиданий. Акции компании, по нашим оценкам, торгуются с довольно высоким показателем P/E 2015 – около 8. В данный момент бумаги эмитента в число наших приоритетов не входят. |
|
Челябинский металлургический комбинат опубликовал отчетность за 1 полугодие 2014 г. по РСБУ. Выручка компании сократилась на 4,8% (здесь и далее: г/г) до 40,4 млрд руб. Мы связываем это сокращение с постепенным изменением структуры выпуска продукции: на смену большим объемам дешевых изделий постепенно приходит продукция с более высокой добавленной стоимостью. Это подтверждает и динамика себестоимости, показавшая опережающие темпы снижения (-13,1%). Коммерческие и управленческие расходы показали рост на 14%, в результате прибыль от продаж составила 2,5 млрд руб против убытка в 377 млн рублей годом ранее. В 2014 году компания стала следовать новой для себя тенденции – выдаче займов, объем которых по итогам полугодия достиг 17,8 млрд рублей, что принесло компании доход в размере 849 млн рублей. Отметим сокращение долгового бремени, которое составило 50 млрд рублей, а финансовые расходы достигли 2,3 млрд рублей. При этом чистый долг превышает собственный капитал более чем в 12 раз. Отрицательное сальдо прочих доходов и расходов составило 2,2 млрд рублей. Таким образом, финансовые и прочие статьи привычно свели на нет возможный итоговый положительный финансовый результат, тем не менее, успехи операционной деятельности во втором квартале способствовали тому, что убыток ЧМК сократился до 1,3 млрд рублей, по сравнению с 3 млрд рублей в первом квартале текущего года и 4,2 млрд рублей годом ранее. Статья "перераспределение налога на прибыль внутри консолидированной группы налогоплательщиков" не оказала значительного влияния на итоговый финансовый результат, составив 153 млн рублей. Напомним, что ЧМК вошел в консолидированную группу налогоплательщиков на базе Мечела. Мы ожидаем продолжения роста прибыли от продаж ЧМК на фоне сокращения выручки от продажи низкорентабельной продукции. Этому должно способствовать наращивание объемов производства на универсальном рельсобалочном стане, производственная мощность которого составляет около 1,1 млн тонн в год. Отметим, что в июле 2014 года начались полигонные и лабораторные испытания рельсовой продукции ЧМК для РЖД. Добавим, что предварительные тесты, проводившиеся комиссией РЖД непосредственно на ЧМК, были выдержаны. По нашим оценкам, компании трудно будет продемонстрировать по итогам года чистую прибыль. Это связано с огромным долгом компании, а также местом завода в системе консолидированной группы налогоплательщиков как складирования убытков. В сложившихся условиях мы моделируем появление чистой прибыли ЧМК ближе к 2017 г., когда рельсобалочный стан выйдет на полную мощность. В настоящий момент акции ЧМК не входят в число наших приоритетов. |
|
АЛРОСА-Нюрба, дочернее предприятие АЛРОСы, опубликовала отчетность по РСБУ за 1 полугодие 2014 года. Выручка компании достигла 16,5 млрд рублей (+13%), при этом, по данным самой Алросы, добыча на Нюрбинском ГОКе сократилась в первом полугодии на 4,5% - до 2 915 тыс. карат. Затраты росли медленнее (+8,8%), составив 6,6 млрд рублей, в результате валовая прибыль увеличилась на 16% - до 9,88 млрд рублей. Коммерческие и управленческие расходы выросли в абсолютном значении, но их удельный вес в выручке сократился – до 6,3% и 13,7%, соответственно. В результате прибыль от продаж выросла до 6,58 млрд рублей (+19%). Компания не имеет ни существенных финвложений, ни долговой нагрузки, поэтому на прибыль до налогообложения повлияло лишь отрицательное сальдо прочих доходов и расходов, составившее 287 млн рублей.В итоге чистая прибыль выросла на 11% - до 4,9 млрд руб. Примечательно, что почти 100% чистой прибыли перечисляется в виде дивидендных выплат акционерам АЛРОСы-Нюрбы. По нашим прогнозам, чистая прибыль компании в ближайшие пару лет будет находиться в диапазоне 8-10 млрд руб. Исходя из этих прогнозов, акции компании торгуются с P/E 2014 в районе 7 и в число наших приоритетов не входят. Помимо всего прочего стоит учитывать, что устойчивое финансовое положение, высокие дивидендные выплаты и низкий free-float (около 2,5%) могут предвещать принудительный выкуп миноритарных долей с последующей консолидацией компании. |
