На этой неделе акция «призы любознательным» проводится по материалу "Такой понятный и загадочный P/E"

Вопросы к акции:

Что фактически означает E/P?

• E/P — это ставка реальной доходности, при условии равенства значения инфляции и темпов роста прибыли в долгосрочном периоде

• E/P — это ставка дисконтирования

• E/P — это номинальная ставка, которую будет получать инвестор в процентах от вложений (цены приобретения акции) в виде чистой прибыли, при условии выплаты 70% чистой прибыли на дивиденды

• E/P — это ставка, которая выражает эффективность использования компанией собственных средств

Каким, с математической точки зрения, должен быть уровень P/E в развивающихся странах с высоким темпом роста экономики по сравнению с уровнем P/E в развитых странах, при условии равенства уровня инфляции в этих странах?

• При высоких темпах роста экономики Р/Е в развивающейся стране должен быть выше, чем Р/Е в стране с развитой экономикой

• Независимо от темпов роста экономики P/E в развитых странах должен быть выше, чем P/E в развивающихся странах

• При высоких темпах роста экономики Р/Е в развивающейся стране должен быть не выше, чем Р/Е в стране с развитой экономикой

• Вследствие процесса глобализации уровень P/E во всех странах должен быть на одном уровне

В каком случае реальная доходность будет выше?

• P/E = 4, инфляция = 4%, ожидаемый рост ВВП = 5%

• E/P = 15%, инфляция = 9%, ожидаемый рост ВВП = 3%

• P/E = 4, инфляция = 5%, ожидаемый рост ВВП = 4%

• P/E = 5, инфляция = 7%, ожидаемый рост ВВП = 5%

Знаете ответы? Тогда участвуйте в акции, отвечайте на эти вопросы в конце статьи и получайте призы.

В наших материалах мы уже говорили, от каких экономических показателей деятельности компаний зависит курсовая стоимость их акций (P). Это прибыль (Е), выручка (S), размер собственных средств (BV), ставка требуемой инвестором доходности, рентабельность выручки и собственного капитала. Тем не менее, для многих участников рынка под большим вопросом остается сам факт наличия такой зависимости. Многие полагают, что компании со своей экономикой живут сами по себе, а рынок их акций сам по себе. В этом материале мы расскажем об исследовании, которое мы провели, чтобы выявить, какая взаимосвязь существует между экономикой компаний и стоимостью их акций.

Представьте, что мы перенеслись во времени на 10 лет назад и прихватили с собой бухгалтерскую отчетность всех компаний, обращающихся на фондовом рынке в течение этого периода. Перед аналитиками была поставлена задача: используя только информацию из отчетов компаний, выбрать лучшие акции и сформировать портфель по ценам, которые 10 лет назад были на рынке. Естественно, по условиям эксперимента нельзя использовать информацию о текущих ценах. Можно опираться только на цену 10-летней давности и информацию из общедоступных отчетов за эти десять лет.

Сразу сообщим – портфель, составленный из акций, выбранных таким способом, существенно опередил результаты рынка (индекса ММВБ).

Вывод №1: Существует взаимосвязь между экономикой и стоимостью акций и, если точно спрогнозировать результаты будущей деятельности компании, то эти результаты рано или поздно найдут отражение в стоимости ее акций.

В этом выводе есть два тонких момента. Первый: «если точно спрогнозировать результаты будущей деятельности». В нашем эксперименте мы легко решили этот вопрос «с помощью машины времени», но на практике это очень трудная задача. Второй тонкий момент «рано или поздно». Как быстро результаты деятельности находят отражение в стоимости?

Продолжая наше исследование исторических данных, мы стали искать период времени, в течение которого проявляется данная зависимость. Для каждой отчетной даты, по каждой компании у нас имелись данные о фактической стоимости ее акций (Р), текущей прибыли (Е), выручке (S) и о размере собственных средств (BV). Для каждой отчетной даты, опираясь на как бы известные нам в «будущем» показатели деятельности (информация из отчетности), мы могли рассчитать «справедливую» стоимость акций (Р’). Естественно, что текущая рыночная стоимость (Р) и будущая расчетная «справедливая» стоимость (Р’), как правило, не совпадают.

Для рассматриваемого исторического периода мы брали разные временные интервалы (квартал, полгода, год, два года, три и т.д.) и сравнивали текущую и «будущую» расчетную стоимость, а затем выбирали акции, где разница этих стоимостей имела максимальное значение. Затем мы изучали, в течение какого времени в последующих периодах фактическая цена максимально приближалась к расчетной. Иными словами, как долго может сохраняться разница между расчетной справедливой стоимостью и фактической ценой.

Вывод №2: Мы выяснили, что для «голубых фишек» средний период времени, когда экономические результаты деятельности начинают отражаться в стоимости акций, составляет 1 год. Для «второго эшелона» этот период времени может составлять 2-3 года.

Наглядно были выделены четыре типовых ситуации (сценария), позволяющие изучать скорость проявления взаимосвязи стоимости акций и экономических показателей деятельности компании.

Первая ситуация: Хорошая динамика экономических показателей – низкая цена акций. В этом случае цена акций «догоняет экономику». Исторические данные показали, что иногда при этом стоимость акции может долго оставаться на одном уровне, а потом резко вырастает до экономически обоснованного уровня или даже превышает его. Внешним наблюдателям часто кажется, что скачок спровоцировала одна из последних новостей. Например, новость об интересе со стороны крупного инвестора или заказ на скупку. Но причиной появления такой новости является накопившийся потенциал, который и порождает заказ на скупку или интерес «стратега». Последующее превышение стоимости может быть результатом рыночной рефлексии.

Вторая ситуация: Плохая динамика экономических показателей – высокая цена акций. Это ситуация противоположна первой. В этом случае стоимость акций снижается, догоняя «ухудшающуюся» экономику. В какой-то момент «отрицательный» потенциал накапливается, все большее количество держателей акций не могут игнорировать плохие результаты, разочаровываются и продают акции.

Третья ситуация: Плохая динамика экономических показателей – низкая цена акций. В этом случае цена акций уже отражает плохое состояние дел в компании и, как правило, снижается параллельно с ухудшением динамики.

Четвертая ситуация: Хорошая динамика экономических показателей – высокая цена акций. В этом случае цена с течением времени может снижаться или долгое время находиться «в боковике». До тех пор, пока не возникнет соответствия между ценой и экономикой. Иногда такие акции могут даже расти как бы «авансом», но темп их роста, как правило, ниже, чем темпы улучшения экономики.

Каждая из этих ситуаций доказывает взаимосвязь «экономики» и стоимости акций и может характеризовать скорость проявления данной зависимости.

Еще возможна ситуация, когда фактические цены акций соответствуют расчетным, а их динамика соответствует изменению экономических показателей деятельности (положительному или отрицательному). Эта ситуация доказывает взаимосвязь «экономики» компаний и стоимости их акций, но не дает информации о скорости проявлении данной взаимосвязи.

Очередным «тонким моментом» в исследовании является расчет справедливой стоимости (Р’) на основании экономических показателей, таких как текущая прибыль (Е), выручка (S), размер собственных средств (BV). Для каждой отчетной даты в изучаемом историческом периоде по каждой компании мы определяли коэффициенты Р/Е, P/S, P/BV, которые в этот момент должны были бы нормально характеризовать стоимость компании на основании этих экономических показателей (Е, S, BV). В результате для каждого показателя мы получили свою «справедливую» расчетную стоимость: стоимость, рассчитанную на основе прибыльности (РЕ), выручки (PS) и размера собственных средств (PBV). Точно так же сопоставляя разницу между этими расчетными показателями и фактическими, изучая скорость, с которой эта разница сокращается, мы выяснили влияние, которое каждый из этих показателей оказывает на приближение фактической рыночной стоимости к расчетной.

Вывод №3: Разные экономические показатели оказывают разный эффект на стоимость акций. Мы остановились на следующем базовом соотношении влияния: 50% для прибыльности, 25% для выручки и 25% для размера собственных средств.

Данные показатели характерны для любой компании, но помимо них существуют показатели деятельности, характерные для каждой отрасли. В «нефтянке», например, объем разведанных запасов, в «энергетике» - установленные мощности. Они тоже вносят свой вклад в проявление этой взаимосвязи. Наши исследования нацелены на то, чтобы выявить их влияние. Для точности прогнозов критична как переоценка, так и недооценка этого влияния.

Следует отметить, что на практике фактическая стоимость почти никогда в точности не отражает «экономику». В динамике это можно выразить в виде двух линий на графике. Первая отражает «справедливую» стоимость, рассчитанную на основе экономических показателей, а вторая – фактическую рыночную цену на бирже. Вторая будет все время колебаться относительно первой, очень плавной линии. Эти постоянные колебания и создают иллюзию отсутствия взаимосвязи. Ежеминутные хаотичные колебания рынка превращаются в закономерность на длинных временных интервалах – год, три, пять. Конечно, рост акций зависит от того, покупают их или нет. Но готовность покупать зависит от результатов бизнеса.

Остался один «тонкий момент», который мы еще не обсудили: как максимально точно спрогнозировать результаты будущей деятельности? Это та задача, на которой сконцентрированы все усилия нашего аналитического подразделения. Как это делается? Наверное, это тема для отдельного материала.

Выводы:

1. Результаты наших исследований показали четкую взаимосвязь между экономическими показателями деятельности компаний и стоимостью их акций.
2. В каждый отдельный момент времени фактическая рыночная цена акций почти никогда не совпадает со стоимостью, рассчитанной на основе экономических показателей деятельности компаний. Эта взаимосвязь носит динамический характер и проявляется в течение 1 года для «голубых фишек» и в течение 2-3 лет для акций «второго эшелона».
3. Разные показатели оказывают разное влияние на данную взаимосвязь.
4. Можно не бояться текущих колебаний, если уверен в точности своего прогноза экономических показателей.

"Газпром нефть": текущее P/E=3.14 или парадоксы оценки нефтяных компаний в России

Во всем мире нефтяные компании имеют низкие Р/Е (по сравнению с компаниями других отраслей). Это объясняется высокой волатильностью ЧП (Е). Например, при цене на нефть 70$ и себестоимости добычи 20$ мы имеем одну ЧП. Нефть вырастает до 120$ — Е вырастает в два раза, а если нефть снизится до 45$ — Е падает в два раза. Сложно представить ситуации, чтобы ЧП так менялась, например, в розничной торговле.

Почему так происходит в мире понятно. Но в России ситуация особая. Прибыли Российских НК очень стабильны. Влияние колебаний цены нефти (выше порога 60-66$) на прибыль нефтяных компаний сведено к минимуму. Есть, конечно, нюансы, связанные с налогообложением экспорта темных и светлых нефтепродуктов, продажи на внешнем и внутреннем рынке. Но в целом прибыли НК не подвержены колебаниям из-за изъятия государством нефтяной ренты.

Колебания цены на нефть выше 65 долларов в основном сказываются на доходах российского бюджета (а не на прибыли НК). Поэтому этот фактор скорее влияет на кредитоспособность государства, и, как следствие, на доходность гос.облигаций (а не на стоимость российских НК), но размеры ЗВР хорошо защищают от этого фактора.

Парадокс при этом состоит в том, что российские НК имеют одни из самых низких Р/Е по сравнению с другими отраслями. С чем это связано? Стадное чувство – мы как все? Трудно подумать своей головой?