Аптечная сеть представила консолидированную отчетность за первое полугодие 2016 г. по МСФО.

см таблицу http://bf.arsagera.ru/aptechnaya_set_366/itogi_...

Напомним, что в сентябре прошлого года была завершена процедура слияния аптечных сетей 36,6 и A.v.e. Кроме этого, в апреле 2016 года крупнейший в мире аптечный ритейлер Walgreens Boots Alliance (WBA) приобрёл 15 % акций аптечной сети «36,6» в обмен на своего российского дистрибутора — компанию Alliance Healthcare Russia (ООО «Альянс Хелскеа Рус»). Одновременно WBA получил опцион на увеличение доли в российской аптечной сети до контрольной — американский ритейлер вправе увеличить пакет до 85 % в течение ближайших трех лет. Представленный отчет за первое полугодие является итогами объединенной компании, это не стоит забывать, сравнивая с итогами прошлого года.

Компания смогла сгенерировать выручку в размере 22,7 млрд руб., выросшую на 41%. Себестоимость реализации росла опережающийся темпами и составили 16,4 млрд руб. (+53,8%).

В рост коммерческих, общехозяйственных и административных расходов 5,9 млрд руб (+32,6%) основной вклад внесли расходы на аренду 2,2 млрд руб. (+27%) и расходы на заработную плату 2,4 млрд руб. (+28,6%). В итоге компании удалось показать прибыльность на операционном уровне лишь 0,8 млрд руб. (-45%).

Долговая нагрузка компании продолжает тянуть её в убыточную зону. На конец первого полугодия совокупный финансовый долг составил 15,8 млрд рублей. Расходы по обслуживанию долга составили 0,9 млрд рублей (-19,7%), в связи со снижением уровня долговых ставок. В итоге чистая прибыль, относящийся к акционерам материнской компании, упала в 10 раз и составила 33 млн рублей.

Вышедшая отчетность вышла несколько хуже наших ожиданий по чистой прибыли и лучше по размерам выручки. Руководство компании заявляет о планах расширения аптечной сети в ближайшие два года на 3000 аптек (на 31 декабря 2015 г. «Аптечная сеть 36,6», по собственным данным, управляла 934 розничными точками) путем открытия новых аптек, а также за счет сделок по слиянию и поглощению. Мы с некоторой осторожностью оцениваем данные амбициозные планы компании.

см таблицу http://bf.arsagera.ru/aptechnaya_set_366/itogi_...

В целом можно сказать, что бизнес объединенной компании выглядит неоднозначно – рост выручки пока не приводит к росту операционной эффективности, ей еще придется пройти «болезнь роста». К тому же, проблема высокого долга пока никуда не исчезла, что оказывает серьезное негативное влияние на итоговый финансовый результат. От способности компании наращивать операционную прибыль и будет зависеть решение данной проблемы, а, следовательно, и рост чистой рентабельности деятельности. На данный момент акции Аптечной сети 36,6 не входят в число наших приоритетов.

Росинтер Ресторантс раскрыл консолидированную финансовую отчетность по МСФО за первое полугодие 2016 года.

см таблицу http://bf.arsagera.ru/rosinterrestorants/itogi_...

Выручка компании сократилась на 6.5%, составив 3.56 млрд рублей. Схожую динамику продемонстрировала выручка от собственных ресторанов, сократившаяся на 6.7% - до 3.45 млрд рублей. Общее количество ресторанов уменьшилось на 31 единицу, основное снижение пришлось на франчайзинг. При этом выручка с одного собственного ресторана снизилась на 0.6% - до 34.7 млн рублей.

Операционные расходы составили 3.16 млрд рублей (-6.7%). Валовая прибыль составила 403 млн рублей (-4.9%). Коммерческие и управленческие расходы составили 442 млн руб. (-3.6%). Омрачили ситуацию увеличившиеся чистые финансовые расходы до 172 млн рублей (+38.3%). Положительным моментом является восстановление стоимости операционных активов в 45.7 млн руб., против убытка от обесценения активов в размере 206.1 млн руб. Долговая нагрузка осталась на уровне 2 млрд рублей. В итоге чистый убыток компании снизился в 2 раза и составил 189 млн рублей, а отрицательный собственный капитал достиг 882 млн рублей.

На наш взгляд, Росинтеру крайне сложно будет переломить тенденцию снижения рентабельности и выйти в положительный диапазон итогового финансового результата, при столь слабой реализации планов по повышению эффективности бизнеса. Также отметим, что определенные изменения в части стратегии могут произойти после появления в компании новых крупных акционеров. На данный момент бумаги компании в число наших приоритетов не входят.

Компания РусГидро опубликовала консолидированную финансовую отчетность по МСФО за 1 п/г 2016 года.

см таблицу http://bf.arsagera.ru/elektrogeneraciya/rusgidr...

Общая выработка электроэнергии компанией выросла на 10,4% вследствие повышенного притока воды в основные водохранилища Волжско-Камского каскада и Сибири, а также притока воды в водохранилища Сибири, ГЭС Юга России и Дальнего Востока на уровне среднемноголетних значений. Валовая реализация электроэнергии компанией выросла всего на 2,3% вследствие сокращения продаж сбытового сегмента.

Совокупная выручка компании прибавила 10%, составив отметку 187,9 млрд руб. Помимо увеличения объемов продаж этому способствовал и рост тарифной составляющей, в частности, продолжение либерализации рынка мощности для ГЭС (увеличение доли мощности ГЭС, продаваемой по тарифам КОМ до 100% с 1 мая текущего года).

Операционные расходы компании увеличились меньшими темпами (+2,8%), составив 158,8 млрд. рублей, что стало следствием усилий компании по повышению операционной эффективности и сокращению расходов. В постатейном разрезе отметим увеличение расходов на амортизацию основных средств в связи с вводом в эксплуатацию новых объектов основных средств (+8,1%), а также рост расходов на распределение электроэнергии в связи увеличением тарифа на услуги по передаче электрической энергии, а также увеличением полезного отпуска электроэнергии потребителям (+9,1%). В то же время компания смогла сохранить на прошлогоднем уровне затраты на персонал (+0,2%), а расходы на покупную электроэнергию и мощность и вовсе сократились на 3,7%. В итоге операционная прибыль выросла более чем наполовину, составив 32,5 млрд руб.

Финансовые доходы компании сократились на четверть, составив 5,5 млрд. рублей, хотя объем финансовых вложений не только не снизился, но и несколько возрос (с 72,6 млрд руб. до 82,1 млрд руб.). Финансовые расходы снизились на 16,7%, составив 4,3 млрд. рублей, что связано со снижением процентов к уплате. Долговая нагрузка компании за год возросла со 192 до 208 млрд рублей.

С учетом прибыли от совместных предприятий и прибыли, приходящейся на неконтрольную долю, чистая прибыль акционеров РусГидро увеличилась на 23,3%, составив 26,7 млрд. рублей.

По итогам вышедшей отчетности мы несколько повысили свои прогнозы по чистой прибыли, заложив более скромную динамику роста затрат на покупную электроэнергию и персонал.

см таблицу http://bf.arsagera.ru/elektrogeneraciya/rusgidr...

На данный момент акции компании торгуется с коэффициентом P/E около 9 и не входят в число наших приоритетов в энергетическом секторе.

ПАО «Абрау-Дюрсо» раскрыла консолидированную финансовую отчетность по МСФО за первое полугодие 2016 года.

см таблицу http://bf.arsagera.ru/oao_abraudyurso/itogi_1p_...

Выручка компании незначительно снизилась до 26.9 млн долл. (-1.6%). К сожалению, компания в данной отчетности не раскрывает операционных итогов. По нашим предположениям, причиной стагнации результатов в долларовом исчислении является девальвация рубля. Себестоимость реализации, также упала на 3,4% - до $26.6 млн. Помимо этого отметим существенное снижение доли коммерческих расходов в выручке (с 30.7% до 22.8%). В результате операционная прибыль составила $341 тыс., против убытка $162 тыс. в прошлом году

В отчетности не приводится расшифровка по блоку финансовых статей. В отчетном периоде долговая нагрузка в долларовом выражении снизилась – до $41 млн, согласно отчетности весь долг номинирован в рублях. Можно предположить, что чистые финансовые расходы значительно изменились (-$3.7 млн, против +$151 тыс. по итогам прошлого года) в виду отсутствия положительных курсовых разниц. В итоге чистый убыток увеличилась в 2.2 раза – до $3.6 млн.

Напомним, что в июле компания разместила по закрытой подписке 24,5 млн акций по 81,85 руб. Стоимость пакета составила 2,01 млрд руб. Данная цена превышает балансовую цену на конец 2015 года (55,60 руб.), но находится ниже рыночных котировок на момент объявления дополнительной эмиссии (около 100 руб.).

Отметим, что в планах компании достичь в ближайшие годы объема продаж в 34 млн бутылок. Последние годы Абрау-Дюрсо достаточно успешно наращивала сбыт, конкурируя в своем ценовом сегменте в основном с зарубежными производителями. Теперь после присоединения Крыма количество российских брендов, которые смогут на равных конкурировать с зарубежными увеличится, что создает определенные риски на пути к поставленной компанией цели. На наш взгляд, рост финансовых показателей будет зависеть как от грамотного управления финансовыми ресурсами, так и от продуманной маркетинговой политики.

После выхода отчетности мы значительно пересмотрели наш прогноз по выручке и чистой прибыли.

см таблицу http://bf.arsagera.ru/oao_abraudyurso/itogi_1p_...

По нашим оценкам, бумаги Абрау-Дюрсо торгуются с мультипликаторами P/BV 2016 около 1.5, и в число наших приоритетов не входят.

Синергия раскрыла консолидированную финансовую отчетность по МСФО за первое полугодие 2016 года.

см таблицу http://bf.arsagera.ru/sinergiya/itogi_1p_2016_g...

В отчетном периоде отгрузки алкогольной продукции составили 4.77 млн декалитров (+16.3%), рост продаж импортных премиальных брендов составил 50% (со 173 тыс. декалитров до 260 тыс. декалитров. Вследствие роста цен на продукцию компания нарастила выручку от ее продаж на 30.6% - до 12.8 млрд рублей. Выручка от сбыта продуктов питания прибавила лишь на 1.1% и достигла 3.27 млрд рублей. В итоге общая выручка компании достигла 16,1 млрд руб. (+23.7%).

Компании удалось полностью компенсировать снижение продаж последних трех лет и превысить уровень отгрузок аналогичного периода 2013 года. Росту продаж способствовали усилия государства, направленные на пресечение деятельности нелегальных производителей алкоголя.

Себестоимость реализации увеличилась на 22,7%, составив 9.3 млрд рублей за счет роста материальных расходов (+27.2%), что отчасти обусловлено увеличением импортных закупок. В итоге валовая прибыль компании выросла на 25%, достигнув 6.9 млрд рублей.

Коммерческие и административные расходы продемонстрировали рост на 19.1%, составив 5.7 млрд рублей – драйверами стали затраты на транспортировку, рекламу и продвижение (2.9 млрд рублей, +35%). В итоге операционная прибыль выросла на 13.5% – до 1.1 млрд рублей.

За год долговое бремя компании выросла почти на 2 млрд рублей, достигнув 10.1 млрд рублей, а чистые финансовые расходы компании снизились до 622 млн рублей (-8.7%), что связано с снижением стоимости банковских кредитов. В результате чистая прибыль Синергии выросла на 41.4%, составив 99 млн рублей. Таким образом, несмотря на рост физического объема продаж увеличение чистой прибыли оказалось весьма скромным .

Вышедшая отчетность оказалась несколько хуже наших прогнозов. По нашим оценкам, финансовые результаты Синергии в будущем будут расти, так как компания развивает собственную продуктовую линейку, выходит на новые рынки сбыта и является одним из крупнейших независимых импортеров премиальных спиртных напитков. В своих моделях мы закладываем более стремительный рост показателей компании с 2017-2018 гг., с выходом к уровню по ROE в 10-11% к 2020 году.

см таблицу http://bf.arsagera.ru/sinergiya/itogi_1p_2016_g...

Бумаги Синергии торгуются с P/BV 2016 около 0.7 и ROE около 6% и в число наших приоритетов не входят.

Холдинг ИНТЕР РАО ЕЭС опубликовало консолидированную финансовую отчетность по МСФО за 1 п/г 2016 г.

см. таблицу http://bf.arsagera.ru/elektrogeneraciya/inter_r...

Совокупная выручка холдинга выросла почти на 4,0% и составила 407 млрд рублей.

Основным драйвером роста выступили доходы от продажи электроэнергии. Увеличение выручки в сбытовом сегменте 12,0% до 255,6 млрд руб. связано с ростом отпускных цен для конечных потребителей, а также в результате приёма на обслуживание новых потребителей нерегулируемыми сбытовыми компаниями.

Рост выручки на 0,3 млрд рублей (0,4%), до 95,3 млрд рублей, в генерирующем сегменте обусловлен ростом тарифов в подсегменте «Теплогенерация» (ТГК-11 и «Башкирская генерирующая компания»)

Снижение выручки в подсегменте «Электрогенерация» на 1,7 млрд рублей (2,8%) до 57,1 млрд рублей, вызвано сокращением выработки электроэнергии, в том числе в связи с ремонтом двух энергоблоков Пермской ГРЭС, а также общим снижением поставок электроэнергии в рамках регулируемых договоров исходя из сводного прогнозного баланса электроэнергии и мощности в ЕЭС России на 2016 год. При этом холдингу удалось нарастить объём доходов от реализации мощности в секторе ДПМ благодаря вводу блока №9 Черепетской ГРЭС и в связи с переаттестацией ранее введённых блоков в рамках ДПМ. Расчётная цена реализации мощности увеличилась вследствие роста доходности долгосрочных государственных обязательств и индексации нормативных эксплуатационных затрат.

Выручка сегмента «Трейдинг» уменьшилась на 2,3 млрд рублей (6,0%), до 37,3 млрд рублей. Основным фактором снижения стало прекращение поставок электроэнергии на территорию Украины. В то же время возросли объёмы поставок в направлении Финляндии и Белоруссии в связи с благоприятной конъюнктурой рынка.

Значительное уменьшение выручки в сегменте «Зарубежные активы» на 9,7 млрд рублей (36,8%), до 16,8 млрд рублей, стало следствием продажи 50% долей в активах, расположенных в Республике Армения: в состав выручки холдинга их показатели не включены.

По линии прочих операционных доходов отметим доход в 31,9 млрд руб. за счет продажи 40,29% акций ПАО «Иркутскэнерго».

Безусловным достижением компании стала практически нулевая динамика операционных расходов. Это было достигнуто за счет снижения ряда статей затрат. В частности, уменьшение расходов на покупную электроэнергию и мощность на 1,1 млрд рублей (0,7%) до 150,3 млрд рублей обусловлено совокупностью разнонаправленных факторов. Значительное снижение расходов произошло в результате выхода из состава дочерних компаний в ноябре 2015 года активов, расположенных на территории Республики Армения, а также в связи с уменьшением объёма экспортных поставок электроэнергии в направлении Украины, Казахстана и Китая. В то же время в сбытовом сегменте затраты возросли в связи с увеличением объёмов продаж и рыночных цен на покупную электроэнергию и мощность по сравнению с сопоставимым периодом.

Расходы на технологическое топливо снизились на 8,6 млрд рублей (12,6%), до 60,1 млрд рублей. Этому способствовало как снижение выработки электроэнергии станциями сегмента «Генерация – Российские активы» в связи с ремонтом и выводом из эксплуатации неэффективных мощностей, так и экономией за счёт перехода на закупку газа для российских генерирующих активов у НК «Роснефть» на более выгодных условиях. Дополнительное уменьшение расходов достигнуто на станции Trakya, расположенной в Турции, вследствие снижения мировых цен на газ.

Доход от частичного восстановления ранее признанного обесценения основных средств составил 4,4 млрд рублей, что стало возможно благодаря включению энергоблока №12 Верхнетагильской ГРЭС в перечень генерирующих объектов, реализация которых ведётся с использованием системы ДПМ, и соответствующему пересмотру прогнозов тарифа на мощность.

В итоге операционная прибыль холдинга выросла более чем в три раза до 67,7 млрд руб.

По линии балансовых показателей отметим продолжение снижения долговой нагрузки компании. Совокупный объём кредитов и займов без учёта доли долга совместных предприятий уменьшился на 13,9 млрд рублей (18,2%), до 62,5 млрд рублей. Как следствие, расходы на обслуживание долга снизились с 5,8 млрд руб. до 3,8 млрд руб. Финансовые доходы остались на уровне 4 млрд руб. Дополнительный доход в 3,3 млрд руб. холдинг получил от деятельности своих зависимых обществ (Нижневартовская ГРЭС, Экибастузская ГРЭС-2, Светодиодные Системы).

В итоге чистая прибыль акционеров компании составила 61,6 млрд рублей, увеличившись более чем в три раза.

По результатам отчетности мы повысили прогноз финансовых показателей текущего года за счет пересмотра в меньшую сторону ряда статей затрат.

см. таблицу http://bf.arsagera.ru/elektrogeneraciya/inter_r...

Акции компании торгуются примерно за две трети своей балансовой стоимости и потенциально могут быть включены в наши диверсифицированные портфели акций.

Группа ЛСР раскрыла финансовую отчетность по МСФО за первые шесть месяцев 2016 года. При оценке строительных компаний мы не придаем слишком большого внимания международной отчетности в силу присущих ей специфических недостатков. В большей степени мы используем ее для общего контроля за выполнением строительной компанией ряда показателей (объемы строительства, величина долга), а в случае с Группой ЛСР - и за работой дивизиона стройматериалов.

см таблицу http://bf.arsagera.ru/stroitelstvo_nedvizhimost...

Согласно вышедшим данным выручка компании составила 31,6 млрд рублей, увеличившись на 10%. Причиной такой динамики стал рост по основным направлениям деятельности компании («Девелопмент недвижимости», «Строительство» и «Строительные материалы»).

Сегмент развития недвижимости показал рост выручки на 8,6% до 19 млрд рублей на фоне роста введенной в эксплуатацию площади на 58% - до 206 тыс. кв. м. При этом за полугодие Группа ЛСР продала 366 тыс. кв.м жилой недвижимости (+60,5%). Наибольший рост пришелся на продажи в Москве (+104%); в Санкт-Петербурге прирост новых контрактов составил 65%, а в Екатеринбурге объемы продаж снизились на 14%. По итогам года мы ожидаем увеличения продаж на 35-40%, а в дальнейшем прогнозируем умеренный рост. Вместе с тем ожидается смещение географического акцента в структуре продаж в сторону Москвы. Напомним, что Группа ЛСР в столице занимается реализацией ряда масштабных проектов, общая площадь которых превышает 3 млн кв. метров.

Переходя к строительному сегменту, отметим, что в отчетном периоде компания увеличила объем переданных заказчикам площадей на 5% до 484 тыс. кв. м, а средняя цена реализации выросла на 71%.

Сегмент строительных материалов продемонстрировал рост выручки на 8,7% до 7,75 млрд рублей на фоне роста продаж гранитного щебня, песка и газобетона.

Операционная прибыль компании сократилась на 53% до 1,9 млрд рублей, что стало как следствием роста операционных расходов на 16%, так и существенного увеличения коммерческих и административных расходов на 37,2%.

Чистые финансовые расходы компании составили 295 млн. руб. против чистых финансовых доходов 334 млрд руб. год назад, что вызвано снижением процентных ставок по размещенным депозитам. В результате компания получила 1,1 млрд рублей чистой прибыли (-72,1%).

Опираясь на данные отчетности, мы видим, что собственный капитал составляет 61 млрд руб., что в расчете на акцию дает значение всего 590 руб. на акцию. Напомним, что исходя из рыночной стоимости портфеля проектов, проведенной независимым оценщиком по итогам 2015 года, данный показатель составляет 1320 рублей (а с учетом долга 320 рублей на акцию) – 1000 рублей.

В будущем можно констатировать наличие тенденции к росту рыночной стоимости проектов, что на фоне рекордных продаж говорит о наличии достаточного запаса для поддержания высоких темпов реализации жилья в ближайшие годы (в районе 1 млн кв. м. ежегодно). Этому будет способствовать как волатильность курса рубля, так и намерения государства по субсидированию процентных ставок при выдаче ипотечных кредитов.

На фоне вышедших данных прогнозы финансовых показателей компании на ближайший год не подверглись серьезным изменениям.

см таблицу http://bf.arsagera.ru/stroitelstvo_nedvizhimost...

Мы в очередной раз подчеркиваем, что главный резерв создания акционерной стоимости компании лежит в области управления акционерным капиталом. Бумаги Группы ЛСР являются одними из наших фаворитов в секторе «второго эшелона».

ПАО «Отисифарм» раскрыло консолидированную финансовую отчетность по МСФО за первое полугодие 2016 года.

см. таблицу http://bf.arsagera.ru/otisifarm_otcp/itogi_1p_2...

Выручка компании увеличилась на 68.4%, достигнув 11.4 млрд рублей. Отчетный период ознаменовался двумя волнами эпидемии гриппа в январе и марте соответственно. Это вызвало повышенный спрос на противопростудные и сопутствующие препараты: рост продаж Арбидола составил 58%; продажи по группе противопростудных препаратов выросли на 54%; рост спроса на витамины и минеральные комплексы прибавил сразу 86%.

Себестоимость выросла опережающими темпами (+76.7%) до 3,97 млрд руб. Рост коммерческих расходов составил 23.1% (3.8 млрд рублей). Такое увеличение затрат компания связывает с ростом рекламных расходов (+19,7%) – до 2.3 млрд руб., а также размера вознаграждения, выплачиваемого ПАО «Фармстандарт» за мощности по выпуску лекарств (+65%) – до 720 млн руб. В результате прибыль от продаж увеличилась в 2,7 раза, достигнув 3.4 млрд рублей.

Отисифарм по-прежнему не имеет долговой нагрузки, его финансовые доходы составили 65 млн руб. Негативным моментом в отчетном периоде стало получение отрицательного сальдо курсовых разниц в 121 млн рублей, против положительного сальдо курсовых разниц в 68 млн рублей в прошлом году. В итоге чистая прибыль составила 2.46 млрд рублей (рост в 2,3 раза).

По итогам вышедшей отчетности мы несколько улучшили в части выручки и чистой прибыли компании.

см. таблицу http://bf.arsagera.ru/otisifarm_otcp/itogi_1p_2...

На наш взгляд, в среднесрочной перспективе ROE компании будет находиться в диапазоне 16-19%. Будущие финансовые результаты эмитента будут определяться как темпами роста фармацевтического рынка, так и способностью компании нарастить на нем свою долю. На данный момент акции Отисифарм торгуются исходя из P/E 2016 в районе 5, и в список наших приоритетов не входят.

Фармстандарт раскрыл консолидированную финансовую отчетность по МСФО за первое полугодие 2016 года.

См. таблицу здесь.

Совокупная выручка компании выросла на 85.9%, составив 28.4 млрд рублей. Рост выручки обусловлен в основном ростом продаж в сегменте «Товары сторонних производителей» и смещением продаж с предыдущих периодов. Также хотелось бы отметить стремительный рост таких сегментов, как «Медицинское оборудование и материалы» (+23%) и «Контрактное производство» (+93%). Рост доходов по контрактному производству обусловлен предоставлением услуг по производству продукции из давальческого сырья, в т.ч. для ПАО «Отисифарм».

Операционные расходы выросли в 2,2 раза и составили 23.1 млрд рублей. Как итог, операционная прибыль Фармстандарта выросла на 13.4%, составив 5.3 млрд рублей.

Стоит отдельно отметить скромный рост коммерческих расходов в абсолютном выражении на 98 млн руб. (+8.8%), до 1.2 млрд руб. Выделение ПАО «Отисифарм» обусловило сокращение рекламной активности на безрецептурные препараты и уменьшение численности соответствующего персонала.

В Прочих расходах огромную роль сыграло признание убытков от курсовых разниц по валютным депозитам на сумму -2,8 млрд руб. против -669 млн руб. в 2014 году в прошлом году.

Финансовые доходы выросли почти в 1,6 раза, достигнув 626 млн рублей – денежные средства и краткосрочные финвложения на конец года составляли 18 млрд рублей. Долговое бремя в отчетном периоде не изменилось, оставшись на уровне 4 млрд рублей. Доля в прибыли зависимых предприятий составила 215 млн рублей против убытка в прошлом году 124 млн рублей; основной вклад в этот результат внесла прибыль Biocad Holding Limited (+826 млн руб.), другая дочерняя компании Argos Therapeutics продолжает приносить убытки (-583 млн руб).

В итоге прибыль компании выросла на 30%, достигнув 4.7 млрд рублей.

См. таблицу здесь.

После выхода отчетности мы значительно пересмотрели наши прогнозы по выручке и чистой прибыли, в особенности на текущий год. Кроме этого, определенный импульс финансовым результатам могут придать зависимые компании в случае успешного ими завершения исследований и запуска новых препаратов. Бумаги Фармстандарта торгуются с P/BV 2016 около 0.6 и в число наших приоритетов пока не входят.

АФК Система раскрыла консолидированную финансовую отчетность за 1 п/г 2016 г.

см. таблицу http://bf.arsagera.ru/prochie/afk_sistema/itogi...

Общая выручка холдинга прибавила 5.6% и составила 350.4 млрд руб. В отчетном периоде 11 из 13 ключевых активов холдинга отметились ростом выручки в годовом сопоставлении, при этом ключевыми драйверами роста остаются «Детский мир» и «Segezha Group» (38% и 28% соответственно). Основной актив холдинга – МТС – также смог увеличить выручку благодаря росту потребления интернет-трафика и росту продаж смартфонов.

Несколько хуже обстоят дела на уровне операционной прибыли, показавшей рост менее процента. Коммерческие, административные и управленческие расходы выросли на 10,7% до 75,8 млрд руб. вследствие увеличения расходов МТС по мере дальнейшего роста розничной сети оператора, расширения бизнеса «Детского мира» и консолидации компаниями Группы новых активов. Расходы на износ и амортизацию выросли на 6,3% до 49,6 млрд руб.

Долговая нагрузка холдинга за год выросла на 1,1% – до 486,1 млрд руб., на этом фоне процентные расходы увеличились с 24 млрд руб. до 32,2 млрд руб.

Финансовые доходы составили 5,8 млрд рублей. Внушительный эффект корпорация получила от положительных курсовых разниц (6,5 млрд руб. против убытка год назад 0,22 млрд руб.).

Традиционно на итоговый результат холдинга существенное влияние оказывают эффективная налоговая ставка (42,2%), а также неконтрольная доля участия (9,4 млрд руб. против 10,4 млрд руб. год назад). Увеличение доли миноритариев можно объяснить снижением доли холдинга в сети розничной торговли «Детский мир».

В итоге чистая прибыль акционеров АФК Система составила 2,63 млрд рублей против прибыли в 47,6 млрд рублей годом ранее. Напомним, что большое влияние на конечный результат годичной давности оказала прибыль от урегулирования споров с ООО «Урал-Инвест».

Отчетность вышла на уровне наших ожиданий. Мы по-прежнему отмечаем, что холдинг, объединяющий группу совершенно разнообразных активов, на данном этапе не обладает достаточной способностью генерировать высокий уровень прибыли. Иными словами, для акционеров холдинга по-прежнему остро стоит вопрос монетизации вложений от непубличных активов по сравнению с приобретением акций МТС напрямую. В то же время стоит отметить, что наша модель имеет потенциал к росту будущих показателей холдинга в случае, если ситуация в МТС-банке будет складываться лучше наших, весьма консервативных ожиданий. Дополнительные надежды на улучшение ситуации мы связываем с развитием сельскохозяйственного направления, впервые представленного в посегментной разбивке в составе отчетности холдинга.

По итогам выхода отчетности мы внесли незначительные изменения в модель АФК Система

см. таблицу http://bf.arsagera.ru/prochie/afk_sistema/itogi...

Мы продолжаем надеяться на то, что в рамках холдинга будет происходить большая отдача от приобретаемых активов, а также постепенно повышаться величина дивидендных выплат на акцию. Пока этого не произойдет, дисконт стоимости холдинга к сумме его составных частей будет оставаться весьма значительным.

На данный момент акции холдинга торгуются с P/BV2016 1,1 и продолжают входить в наши диверсифицированные портфели акций сектора «blue chips».