#портфелиprobonds #вдо

Портфелю PRObonds ВДО исполнилось 4 года. Все операции портфеля эти годы публиковались в нашем телеграм-канале, а также в блоге «Иволги Капитал» на Smart-Lab.

За это время портфель накопил 46,5% дохода с учетом заложенных в него издержек, до НДФЛ (после НДФЛ было бы около 40%). Со второй половины 2021 года у портфеля сложный период, с прошлого по нынешний июль он сократился на 0,3%. А с 11 января по 30 марта 2022 портфель показал самое глубокое падение в своей истории, -20,9%.

Основная часть падения первого квартала уже преодолена, с начала 2022 года портфель теряет уже только -2,8%. И, вероятно, полностью выйдет из просадки в течение августа.

Ожидаемый исходя из доходностей размещенных в портфеле облигаций и денег результат портфеля в нынешнем году – +5%, и это будет первым для нас годовым проигрышем инфляции и депозитам. Ожидаемая доходность на горизонте ближайших 12 месяцев – около 20%.

Портфель неплохо отражает состояние сегмента высокодоходных облигаций. Средняя доходность к погашению облигаций, входящих в портфель – 20,1%, премия +10,6% к актуальному значению ключевой ставки. Снижение ставки будет толкать доходности ВДО вниз. Однако сама премия вряд ли значительно сократится. Возможно, она достигнет 8%, сомнительно, что станет меньше. Такая премия к «ключу» сокращает новое предложение облигаций, однако лучше, чем когда-либо покрывает риски и дефолтов, и ликвидности. А это важнее.

Потому, считаю, портфель продолжит достаточно уверенно возвращать и накапливать результат, почти исключительно за счет купонов, а не роста цен облигаций.

Операции. Сегодня пройдет оферта по первому выпуску облигаций АО им. Т.Г. Шевченко, этот выпуск полностью выйдет из портфеля. Второй выпуска Шевченко также может покинуть портфель. Это произойдет, когда на размещение выйдет новый, третий выпуска эмитента. Его предварительные условия существенно более привлекательны, чем у первых двух выпусков.

В остальном без новых операций. Хотя они могут появиться в любой момент, т.к., пусть и сдержанно, но на рынок выходят выпуски с интересными параметрами доходностей/риска.

Портфели PRObonds отражают точку зрения их автора и основываются на его расчетах. С 1 мая 2022 года расчеты портфеля PRObonds ВДО (прежнее название PRObonds #1) проводятся в соответствии с открытой методикой. Все операции портфелей публикуются в открытом доступе до момента их совершения. Портфель PRObonds ВДО учитывает комиссионные издержки (0,1% от величины сделки) и опираются на реальные цены и ликвидность торговых инструментов.

Не является инвестиционной рекомендацией

Андрей Хохрин, генеральный директор ИК "Иволга Капитал"

Телеграм-канал: https://t.me/probonds

Повод вспомнить о строительной компании «Литана» появился после публикации рейтинга компании от НКР. У компании уже есть рейтинг от Эксперт РА, присвоенный в августе прошлого года. Рейтинг от Эксперта был сдержанным, B. И, параллельно получая рейтинг от НКР, компания, вероятно, стремилась улучшить кредитный статус. НКР присвоил B+. Вряд ли теперь мы увидим обновление рейтинга «Литаны» от Эксперт РА. Насколько эквивалентна ступень B+ от НКР ступени B от Эксперта – творческий вопрос.

Весной 2021 года ИК «Иволга Капитал» выступила организатором дебютного выпуска облигаций «Литаны». И с этого момента всё шло не так. Контакт с эмитентом, что называется, не сложился. Значит это, что получить от компании какую-либо конкретику в ответ на свои вопросы и вопросы инвесторов мы за год с лишним так и не смогли.

В защиту «Литаны» выступает то, что перед каждой из купонных выплат мы получали от эмитента фактические подтверждения перечисления денег на купон. В остальном «Литана» вызывает более или менее обоснованные опасения. Остановимся на наиболее важных – отчетности и будущих проектах компании.

Отчётность

Графическое отражение некоторых показателей отчетности ООО «Литана», в тыс. рублей

В апреле компания опубликовала финансовую отчётность за 2021 год. Качество опубликованной отчётности невысокое, в первую очередь, из-за аудита: расшифровки не дают представления о содержании основных статей. Финансовые результаты компании ухудшилась за 2021 год, особое внимание вызывают два момента:

1. Значительный рост дебиторской задолженности до 1,7 млрд. руб. (493 млн. по итогам 2020 года).

В отчётности нет ни расшифровок этой задолженности, ни сроков её возврата. Дебиторская задолженность является основным активом компании, и отсутствие информации в первую очередь о сроках ее возврата не позволяет прогнозировать денежные потоки и дать качественную оценку финансового состояния компании.

2. Рост уставного капитала с 35 до 335 млн.

Ещё в июле 2021 года на Сервере раскрытия корпоративной информации появилось сообщение об увеличении капитала:

«В связи с поступившим заявлением от Общества с ограниченной ответственностью «ЛИТАНА» ОГРН: 1134824000266 ИНН: 4824060140, увеличить уставный капитал ООО «ЛИТАНА» ИНН: 3917022667 с 35 010 000,00 (тридцати пяти миллионов десяти тысяч) рублей 00 копеек до 335 010 000, 00 (трехсот тридцати пяти миллионов десяти тысяч) рублей 00 копеек, за счет внесения дополнительного денежного вклада компанией ООО «ЛИТАНА» ИНН: 4824060140 в размере 300 000 000,00 (триста миллионов) рублей 00 копеек.»

Если посмотреть на баланс «новой» «Литаны,» которая внесла 300 млн. в капитал «старой» «Литаны», мы увидим, что это пустая компания, в пассивах которой числится 300 млн. долгосрочных заёмных средств, а в активах 300 млн. по строке «Нематериальные, финансовые и другие внеоборотные активы».

Увеличение капитала таким способом выглядит подозрительно. Эмитент, в своей манере общения, не дал нам комментариев по поводу этой операции. Как не высказал своего мнения относительно увеличения капитала и аудитор.

Будущие проекты

Помимо отчётности спорными выглядят планы компании. Портфель текущих проектов эмитент не раскрывает, разве что в годовом отчёте компании есть комментарий:

«В 2021 году ООО «Литана» подписан контракт на строительство первого в постсоветской истории тракторного завода. Заказчик – крупнейший российский производитель сельхозмашин АО «Ростсельмаш». Стоимость контракта около 3 млрд. рублей»

То, что у компании есть проект с «Ростсельмашем», скорее всего, правда. Мы видим, что «Литана» нанимает сотрудников в Ростовской области (там «Ростсельмаш» строит новый завод) и привлекает «Ростсельмаш» в качестве третьего лица в своих арбитражных делах. Но ни сроков, ни примерного графика получения средств по данному проекту нет, сам Ростсельмаш планирует открытие нового завода на осень 2023 года.

Помимо «Ростсельмаша», в годовом отчете «Литаны» есть и другая важная информация:

«В 2022 году ООО «Литана» планирует приступить к строительству фармацевтического завода в Московской области и детского сада на 350 мест в г. Ханты-Мансийск. Так же в 2022-2023 гг. планируется завершить строительство тракторного завода в г. Ростове-на-Дону, среднеобразовательной школы на 1125 мест в г. Нягань (Ханты- Мансийского автономного округа – Югра) и детского сада на 350 мест в г. Нефтеюганск, Ханты-Мансийского автономного округа – Югра. Объём планируемой выручки в 2022 году составит около 5 млрд. рублей.»

Соответственно основу будущего портфеля компании, по плану, будут составлять бюджетные проекты. При этом мы не видим, чтобы у компании были выигранные государственные закупки на данные проекты. Возможно, строительство предполагается в рамках концессионных соглашений. Такой опыт у эмитента есть: связанные с «Литаной» компании ещё в 2019 году заключала концессионные соглашения на строительство детского сада в Нефтеюганске, что в итоге вызвало судебные споры между местной администрацией и УФАС. Как именно планируется реализовывать новые бюджетные проекты и в какой они стадии, информации у нас нет.

Итог

Непрозрачная и, по нашему мнению, ухудшающаяся отчётность. Потенциальные проблемы, которые могут повлиять на работу эмитента, и закрытость эмитента, не позволяющая дать взвешенную оценку этих проблем. Получение «Литаной» скромного рейтинга B+ теперь и от НКР. И долг, на данным момент полностью сформированный из облигаций. Мы проявляем опасения.

Из ближайших событий, связанных с ООО «Литана» — рейтинговое действие Эксперт РА (ждем отзыва рейтинга агентством) и выплата облигационного купона. Оба события – август.

/Марк Савиченко, Андрей Хохрин/

Телеграм-канал: https://t.me/probonds

ООО «Лизинг-Трейд» опубликовал ключевые операционные результаты за июнь:

• По итогам июня лизинговый портфель составил 5,74 млрд. руб. (+4,5% с начала года).
• Диверсификация портфеля сохраняется на высоком уровне, на топ-10 лизингополучателей приходится 22,4% портфеля.
• Коэффициент достаточности источников погашения (отношения суммы лизинговых платежей к платежам по обязательствам) равен 127%.

Напоминаем, продолжается размещение нового выпуска облигаций «Лизинг-Трейда» (BB+(RU), 100 млн.р., 1 год до оферты, купон 19%).

Подробнее https://t.me/probonds/7874

/Облигации ООО «Лизинг-Трейд» входят в портфель PRObonds ВДО на 7,7% от активов/

Андрей Хохрин, генеральный директор ИК "Иволга Капитал"

Телеграм-канал: https://t.me/probonds

Обсудим сегодня, 12 июля в 18:00

А также поговорим о поколениях инвесторов и вечной молодости фондового рынка.

Присоединяйтесь к эфиру на youtube-канал Probonds сегодня 12 июля в 18:00

Андрей Хохрин, генеральный директор ИК "Иволга Капитал"

Телеграм-канал: https://t.me/probonds

МФК «Займер» публикует предварительные значения чистой прибыли, полученной в 1 полугодии 2022 года.

Согласно многолетнему опыту работы компании, второе полугодие — обычно более прибыльное, чем первое. На фоне жесткой кредитной политики МФК «Займер», в этом году чистая прибыль 1 полугодия впервые превысила 1 млрд рублей.

Источник информации: https://t.me/zaymer_invest/209

В обращении находится 3 выпуска облигаций МФК «Займер» общим номинальным объемом 1,3 млрд.р., средняя доходность к погашению — 23,9%.

/Облигации МФК «Займер» (только для квалифицированных инвесторов) входят в модельный портфель PRObonds ВДО на 11,2% от активов/

Андрей Хохрин, генеральный директор ИК "Иволга Капитал"

Телеграм-канал: https://t.me/probonds

Посмотрим на обороты высокодоходных облигаций. В таблице и на диаграмме это отношение месячной суммы торгов тем или иным выпуском к его величине. Как бы много не хотелось списать на СВО, это не причина. Хотя совокупность обстоятельств и сказалась на сегменте самым плачевным образом: просадка цен, сокращение ликвидности, замирание новых первичных размещений.

Однако можно абстрагироваться от фактов геополитической повестки, проблемы высокодоходного сегмента видны и без нее. Торговые обороты сегмента ВДО стали резко падать еще в октябре прошлого года, а на минимум, сопоставимый с нынешним, вышли до СВО, в нынешнем январе.

Виной классическая рыночная цикличность. Снижение ставок и стоимости денег, в т.ч. доходностей банковских депозитов весьма долго толкало новые деньги в сегмент ВДО, равно как и на весь фондовый рынок. Растущая инфляция в 3-4 кварталах 2021 года потянула деньги обратно с рынка, на депозиты и потребление.

Дальше события развивались очень быстро. И потому, возможно, уже сейчас мы выходим вверх из отрицательной волны рыночной синусоиды: инфляция остановилась, деньги вновь дешевеют, депозиты вновь просаживаются. А инвесторы вновь ищут возможности.

Андрей Хохрин, генеральный директор ИК "Иволга Капитал"

Телеграм-канал: https://t.me/probonds

Строительный холдинг АО АПРИ «Флай Плэнинг» предоставляет ряд операционных показателей первого полугодия 2022 года.

За 6 месяцев 2022 года, по данным Холдинга, продажи сопоставимы с уровнем 1 полугодия 2021 года: сейчас 2,45 млрд.р., тогда 2,58 млрд.р., снижение на 5%. Само первое полугодие очень разнится по динамике продаж, основная их часть пришлась на 1 квартал, в особенности на март. При этом июль должен стать месяцем восстановления продаж к докризисным уровням, ориентир продаж в июле – около 450 млн.р.

В первой половине 2022 года и в особенности в первом квартале отмечен ускоренный рост цен жилья, на 25% с декабря по июнь. В оставшейся части года Холдинг планирует оставаться вблизи установившихся цен.

Также за предыдущие 6 месяцев АПРИ «Флай Плэнинг» снизил облигационный долг на 26% (на 480 млн.р.), с учетом погашения двух выпусков облигаций и старта привлечения нового облигационного выпуска.

О распределении продаж и строительства по объектам в основном для Холдинга регионе – Челябинской области, а также за его пределами – отдельный материал в ближайшие дни.

Источник данных – АО АПРИ «Флай Плэнинг», интерпретация – ИК «Иволга Капитал»

/Облигации АО АПРИ «Флай Плэнинг» входят в портфель PRObonds ВДО на 11,9% от активов/

Ситуация стабильна: размещения, в основном, идут медленно, новых имен мало, ставки остаются высокими, а размеры выпусков — скромными.

Если не брать облигации Главторга и Максимы Телеком, доходности которых сгруппировались вокруг проблемных 50% годовых, ситуация в сегменте высокодоходных облигаций (кредитный рейтинг, как правило, не выше BBB по нацшкале) более-менее стабильная. Средние доходности на уровне 18-20%. В секторе повышенного инвестиционного риска МосБиржи (ПИР) 20%, вне сектора 18%.

На сегмент ВДО влияют 2 противоположных фактора. С одной стороны доходности постепенно всё же снижаются вследствие общего снижения денежных ставок, какого-то восстановления кредитного процесса и возвращения на рынок розничных инвесторов и их денег. С другой, раз за разом у отдельных эмитентов возникают проблемы, будь то снижение рейтинга или плохая отчетность. Вести бизнес и просто выживать в новой экономической реальности стало сложнее, и для ряда компаний слишком сложнее. Обвалы облигационных котировок, пусть и точечные – достаточный тормоз для сегмента ВДО, чтобы тот продолжительное время не отходил он депрессивной формулы доходности «ключевая ставка +10%».

В таких условиях активность первичного рынка, новых облигационных размещений обещает оставаться низкой. Что плохо для поддержания кредитного качества эмитентов: перезанять непросто. Однако незначительные масштабы предложения новых бумаг делают сегмент более устойчивым к новым общим обвалам. и даже вроде как тянут его выше. А по совокупности, «песочница» превращается в «болотце».